ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO

Admin
ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO

DAFTAR ISI
HALAMAN JUDUL ............................................................................................. i
LEMBAR PERSETUJUAN.............................................................................. iii
LEMBAR PENGESAHAN............................................................................... iv
LEMBAR PERNYATAAN................................................................................ v
KATA PENGANTAR .................................................................................. vi
DAFTAR ISI ..........................................................................................viii
DAFTAR TABEL ........................................................................................x
DAFTAR GRAFIK....................................................................................... xi
DAFTAR RUMUS ..................................................................................... xii
DAFTAR LAMPIRAN.......................................................................... xiii
ABSTRAK............................................................................................. xiv
BAB I : PENDAHULUAN..................................................................................1
A. Latar Belakang...................................................................................1
B. Rumusan Masalah ............................................................................6
C. Tujuan Penelitian..............................................................................7
D. Batasan Penelitian ............................................................................7
E. Manfaat Penelitian............................................................................8
BAB II : KAJIAN PUSTAKA .............................................................................9
A. Penelitian Terdahulu ........................................................................9
B. Kajian Teori......................................................................................14
1. BUMN dan Jenis-Jenisnya.........................................................14
2. Pengertian Pasar Modal ............................................................19
3. Instrumen Pasar Modal .............................................................21
4. Investasi dan Prinsipnya Menurut Syariah............................23
5. Perdagangan Saham Menurut Syariah ...................................28
6. Proses Investasi di Pasar Modal...............................................34
7. Return dan Risiko Investasi.......................................................36
a. Risiko Investasi dan Estimasinya.........................................39
b. Return Investasi dan Estimasinya........................................44
c. Capital Asset Pricing Model (CAPM)......................................49
8. Market Performance Saham.........................................................50
a. Sharpe’s Model..........................................................................52
b. Jensen’s Model ..........................................................................53
c. Appraisal Ratio..........................................................................55

BAB III : METODE PENELITIAN..................................................................58
A. Objek Penelitian ............................................................................58
B. Jenis dan Pendekatan Penelitian.................................................58
C. Populasi dan Sampel Penelitian..................................................58
D. Jenis dan Sumber Data .................................................................60
E. Definisi Operasional dan Cara pengukurannya ......................60
F. Teknik Analisis Data ....................................................................65

BAB IV : PAPARAN DATA DAN PEMBAHASAN...................................66
A. Paparan Data ................................................................................66
1. Penawaran Perdana Saham BUMN ........................................66
2. Kapitalisasi Pasar Saham BUMN.............................................67
3. Perkembangan Harga Saham BUMN.....................................68
3. Perhitungan Market Performance Saham BUMN...................71
a. Perhitungan Sharpe’s Model...................................................71
b. Perhitungan Jensen’s Model ...................................................72
c. Perhitungan Appraisal Ratio...................................................73
B. Pembahasan Hasil Penelitian......................................................76
1. Market Performance Saham BUMN..........................................76
a. Market Performance dengan Sharpe’s Model .........................77
b. Market Performance dengan Jensen’s Model..........................79
c. Market Performance dengan Appraisal Ratio .........................84
2. Perbandingan Market Performance Saham dengan Pasar......88
3. Nilai Saham BUMN...................................................................90

BAB III : KESIMPULAN DAN SARAN........................................................94
A. Kesimpulan....................................................................................94
B. Saran.. .............................................................................................95
DAFTAR PUSTAKA...............................................................................................
LAMPIRAN.......................................................................

KLIK INI UNTUK MEMBACA SELENGKAPNYA
 
Pengolahan OLAH SKRIPSI Penelitian, Pengolahan DAFTAR CONTOH SKRIPSI Statistik, Olah SKRIPSI SARJANA, JASA Pengolahan SKRISPI LENGKAP Statistik, Jasa Pengolahan SKRIPSI EKONOMI Skripsi, Jasa Pengolahan SPSS CONTOH SKRIPSI , Analisis JASA SKRIPSI ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN DENGAN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007) SKRIPSI Oleh M. ALAYK AL-FALAH NIM : 04610052 JURUSAN MANAJEMEN FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS ISLAM NEGERI (UIN) MALANG 2008 ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN DENGAN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007) SKRIPSI Diajukan Kepada: Universitas Islam Negeri (UIN) Malang Untuk Memenuhi Salah Satu Persyaratan dalam Memperoleh Gelar Sarjana Ekonomi (SE) Oleh M. ALAYK AL-FALAH NIM : 04610052 JURUSAN MANAJEMEN FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS ISLAM NEGERI (UIN) MALANG 2008 iii LEMBAR PERSETUJUAN ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN DENGAN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007) SKRIPSI Oleh M. ALAYK AL-FALAH NIM: 04610052 Telah Disetujui 22 September 2008 Dosen Pembimbing, Drs. H. Abdul Kadir Usry, MM., Ak. Mengetahui: Dekan, Drs. HA. MUHTADI RIDWAN, MA. NIP. 150231828 iv LEMBAR PENGESAHAN ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN DENGAN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007) SKRIPSI Oleh M. ALAYK AL-FALAH NIM: 04610052 Telah Dipertahankan di Depan Dewan Penguji dan Dinyatakan Diterima Sebagai Salah Satu Persyaratan Untuk Memperoleh Gelar Sarjana Ekonomi (SE) Pada 13 Oktober 2008 Susunan Dewan Penguji Tanda Tangan 1. Ketua Indah Yuliana, SE., MM ( ) NIP. 150327250 2. Sekretaris/Pembimbing Drs. H. Abdul Kadir Usry, MM., Ak ( ) 3. Penguji Utama Dr. H. M. Muhammad Djakfar, SH., M.Ag ( ) NIP. 150203742 Mengetahui: D e k a n, Drs. HA. MUHTADI RIDWAN, MA. NIP. 150231828 v SURAT PERNYATAAN Yang bertandatangan di bawah ini, saya: Nama : M. Alayk Al-Falah NIM : 04610052 Alamat : Jln. Joyogrand No.109 Malang Menyatakan bahwa “skripsi” yang saya buat untuk memenuhi persyaratan kelulusan pada Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Islam Negeri (UIN) Malang, dengan judul: ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAM-SAHAM BUMN DENGAN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007) adalah hasil karya saya sendiri, bukan “duplikasi” dari karya orang lain. Selanjutnya apabila di kemudian hari ada “klaim” dari pihak lain, bukan menjadi tanggungjawab Dosen Pembimbing dan atau pihak Fakultas Ekonomi, tetapi menjadi tanggung jawab saya sendiri. Demikian surat pernyataan ini saya buat dengan sebenarnya dan tanpa paksaan dari siapapun. Malang, 22 September 2008 Hormat Saya, M. Alayk Al-Falah NIM : 04610052 vi KATA PENGANTAR Bismillahirrohmanirrahim Syukur Alhamdulillah, berkat rahmat dan ridho Allah SWT, serta syafaat rasul-Nya Muhammad SAW, akhirnya selesai juga penyusunan skripsi yang berjudul “ANALISIS MARKET PERFORMANCE SAHAMSAHAM BUMN DENGAN MENGGUNAKAN SHARPE’S MODEL, JENSEN’S MODEL DAN APPRAISAL RATIO (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007)” ini. Penyusunan skripsi ini tidak terlepas dari adanya hambatan dan kekurangan. Namun demikian, berkat bimbingan, bantuan, dan dukungan dari berbagai pihak, skripsi ini rampung juga akhirnya. Karena itu, penulis ingin mengucapkan terima kasih yang sebesar-besarnya dan penghargaan yang tak terhingga nilainya atas bantuan banyak orang dalam penyusunan skripsi ini, terutama kepada: 1. Prof. Dr. Imam Suprayogo, selaku Rektor Universitas Islam Negeri (UIN) Malang. 2. Drs. HA. Muhtadi Ridwan, MA, dan seluruh jajaran pembantu dekan Fakultas Ekonomi. 3. Drs. H. Abdul Kadir Usry, MM., Ak., pembimbing skripsi ini. Tanpa bimbingan dan ketelatenan beliau, sulit membayangkan bagaiamana jadinya skripsi ini. 4. Seluruh Dosen dan Staf Administrasi Fakultas Ekonomi (FE) yang telah banyak membantu penulis dalam mengikuti perkuliahan dan penyusunan skripsi ini. 5. Kedua orang tua dan seluruh keluarga di rumah. Tak perlu kata dan aturan khusus untuk menggambarkan kebanggaan bisa menjadi bagian dari kehidupan kalian. Terimakasih untuk segalanya. vii 6. Rekan-rekan di TK2, dan semua sahabatku yang turut memberikan dukungan moril dan spirituil dalam penulisan skripsi ini. 7. Seluruh pihak yang tidak dapat disebutkan satu per satu, yang secara langsung maupun tidak langsung telah membantu penulis dalam menyelesaikan skripsi ini. Penulis menyadari bahwa masih banyak kekurangan dalam penyusunan skripsi ini. Untuk itu, saran dan kritik yang membangun diperlukan untuk penyempurnaan lebih lanjut, setidaknya sebagai pengingat bahwa karya ini hanya hasil karya manusia yang jauh dari sempurna. Akhir kata, penulis berharap semoga hasil penelitian ini bermanfaat bagi semua pihak yang membutuhkan, terutama bagi almamater. Malang, 22 September 2008 M. Alayk Al-Falah viii DAFTAR ISI HALAMAN JUDUL ............................................................................................. i LEMBAR PERSETUJUAN................................................................................. iii LEMBAR PENGESAHAN................................................................................. iv LEMBAR PERNYATAAN.................................................................................. v KATA PENGANTAR ......................................................................................... vi DAFTAR ISI .......................................................................................................viii DAFTAR TABEL ...................................................................................................x DAFTAR GRAFIK............................................................................................... xi DAFTAR RUMUS .............................................................................................. xii DAFTAR LAMPIRAN...................................................................................... xiii ABSTRAK........................................................................................................... xiv BAB I : PENDAHULUAN..................................................................................1 A. Latar Belakang...................................................................................1 B. Rumusan Masalah ............................................................................6 C. Tujuan Penelitian..............................................................................7 D. Batasan Penelitian ............................................................................7 E. Manfaat Penelitian............................................................................8 BAB II : KAJIAN PUSTAKA .............................................................................9 A. Penelitian Terdahulu ........................................................................9 B. Kajian Teori......................................................................................14 1. BUMN dan Jenis-Jenisnya.........................................................14 2. Pengertian Pasar Modal ............................................................19 3. Instrumen Pasar Modal .............................................................21 4. Investasi dan Prinsipnya Menurut Syariah............................23 5. Perdagangan Saham Menurut Syariah ...................................28 6. Proses Investasi di Pasar Modal...............................................34 7. Return dan Risiko Investasi.......................................................36 a. Risiko Investasi dan Estimasinya.........................................39 b. Return Investasi dan Estimasinya........................................44 c. Capital Asset Pricing Model (CAPM)......................................49 ix 8. Market Performance Saham.........................................................50 a. Sharpe’s Model..........................................................................52 b. Jensen’s Model ..........................................................................53 c. Appraisal Ratio..........................................................................55 BAB III : METODE PENELITIAN..................................................................58 A. Objek Penelitian ............................................................................58 B. Jenis dan Pendekatan Penelitian.................................................58 C. Populasi dan Sampel Penelitian..................................................58 D. Jenis dan Sumber Data .................................................................60 E. Definisi Operasional dan Cara pengukurannya ......................60 F. Teknik Analisis Data ....................................................................65 BAB IV : PAPARAN DATA DAN PEMBAHASAN...................................66 A. Paparan Data ................................................................................66 1. Penawaran Perdana Saham BUMN ........................................66 2. Kapitalisasi Pasar Saham BUMN.............................................67 3. Perkembangan Harga Saham BUMN.....................................68 3. Perhitungan Market Performance Saham BUMN...................71 a. Perhitungan Sharpe’s Model...................................................71 b. Perhitungan Jensen’s Model ...................................................72 c. Perhitungan Appraisal Ratio...................................................73 B. Pembahasan Hasil Penelitian......................................................76 1. Market Performance Saham BUMN..........................................76 a. Market Performance dengan Sharpe’s Model .........................77 b. Market Performance dengan Jensen’s Model..........................79 c. Market Performance dengan Appraisal Ratio .........................84 2. Perbandingan Market Performance Saham dengan Pasar......88 3. Nilai Saham BUMN...................................................................90 BAB III : KESIMPULAN DAN SARAN........................................................94 A. Kesimpulan....................................................................................94 B. Saran.. .............................................................................................95 DAFTAR PUSTAKA............................................................................................... LAMPIRAN.............................................................................................................. x DAFTAR TABEL Tabel 1.1 : Saham-Saham BUMN yang Terdaftar di BEI................................3 Tabel 2.1 : Daftar Penelitian Terdahulu ..........................................................10 Tabel 2.2 : Ringkasan Instrumen Pasar Modal Indonesia .............................21 Tabel 3.1 : Daftar Sampel Penelitian................................................................59 Tabel 3.2 : Tahapan Penilaian Market performance dengan Tiga Metode....65 Tabel 4.1 : Karakteristik Sampel Penelitian ....................................................66 Tabel 4.2 : Market Performance Saham BUMN.............................................75 Tabel 4.3 : Peringkat Kinerja Saham Berdasarkan Sharpe’s Model..............77 Tabel 4.4 : Peringkat Kinerja Saham Berdasarkan Jensen’s Model ..............80 Tabel 4.5 : Peringkat Kinerja Saham Berdasarkan Appraisal Ratio .............85 Tabel 4.6 : Nilai Saham BUMN.........................................................................91 xi DAFTAR GRAFIK Grafik 4.1 : Kapitalisasi Pasar BUMN Sampel ...............................................68 Grafik 4.2 : Perkembangan Harga Saham BUMN Sampel...........................69 xii DAFTAR RUMUS Rumus 2.1 : Expected return...............................................................................46 Rumus 2.2 : Metode rata-rata Aritmatik.........................................................47 Rumus 2.3 : Metode rata-rata geometrik ........................................................47 Rumus 2.4 : CAPM.............................................................................................50 Rumus 2.5 : Sharpe’s Model ................................................................................52 Rumus 2.6 : Jensen’s Model.................................................................................54 Rumus 2.7 : Appraisal Ratio................................................................................55 Rumus 2.8 : Specifik Risk ....................................................................................56 xiii DAFTAR LAMPIRAN Lampiran 1 : Harga Saham BUMN Sampel dan IHSG Januari 2003- Desember 2007 Lampiran 2 : Dividen Tunai Saham BUMN Sampel Januari 2003-Desember 2007 Lampiran 3 : Return Individual Saham BUMN Sampel Januari 2003- Desember 2007 Lampiran 4 : Tingkat Bunga SBI 1 bulanan mengunakan rata-rata geometrik Lampiran 5 : Return Relatif Saham BUMN Sampel Januari 2003-Desember 2007 Lampiran 6 : Sharpe’s Model Saham BUMN Nilai Saham dan Jensen’s Model Saham BUMN Lampiran 7 : Appraisal Ratio Saham BUMN xiv ABSTRAK Al-Falah, M. Alayk, 2008 SKRIPSI. Judul “Analisis Market Performance Saham-Saham BUMN Menggunakan Sharpe’s Model, Jensen’s Model dan Appraisal Ratio (periode pengamatan pada tahun 2003- 2007) Pembimbing: Drs. H. Abdul Kadir Usry, MM., Ak. Kata Kunci : saham BUMN, market performance, sharpe’s model, jensen’s model dan appraisal ratio Sejak terjadinya krisis ekonomi pada pertengahan tahun 1997, wacana privatisasi Badan Usaha Milik Negara (BUMN) menjadi perdebatan menarik. Pada Desember 2007, dari 15 saham BUMN yang IPO, tercatat 32,82% kapitalisasi pasar dikuasai oleh saham-saham BUMN. Sebagai cerminan atas respon investor terhadap saham, tingginya akumulasi kapitalisasi tersebut menyiratkan harapan investor terhadap return saham BUMN di atas-rata-rata saham secara umum. Namun dalam sebuah pasar, selalu ada investor yang tidak sepakat dengan konsensus pasar tersebut dikarenakan market performance saham tidak selalu berjalan searah dengan tingginya kapitalisasi pasar. Penelitian ini mencoba menganalisis market performance sahamsaham BUMN yang terdaftar di BEI pada periode 2003-2007 menggunakan penedekatan kualitatif deskriptif. Pengujian terhadap market performance dilakukan dengan menggunakan Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. Hasil pengamatan menunjukkan bahwa dengan menggunakan sharpe’s model, terdapat delapan saham yang layak beli dan satu lainnya, yaitu INAF tidak layak beli. Sementara dengan menggunakan Jensen’s model dan appraisal ratio, dari sembilan saham BUMN yang dijadikan sampel hanya terdapat lima saham yang kinerjanya baik, nilainya undervalued, dan berada di atas kinerja pasar. Saham-saham tersebut adalah TINS, ANTM, PTBA, SMGR dan TLKM. Sementara empat saham lainnya berkinerja buruk dan mempunyai nilai overvalued, serta kinerjanya berada di bawah kinerja pasar. Saham-saham tersebut adalah BBNI, INAF, ISAT dan KAEF. Saham dengan kinerja terbaik menurut Sharpe’s model adalah ANTM, menurut Jensen’s model adalah TINS, sedangkan menurut appraisal ratio adalah SMGR. Sementara saham dengan kinerja terburuk berdasarkan ketiga metode tersebut adalah saham INAF dengan nilai perhitungan negatif. xv ABSTRACT Al Falah, M. Alayk, 2008. THESIS. Title “The Analysis of Market Performance Indonesian Owned Enterprises stocks Utilizes Sharpe’s Models, Jensen’ s Models and Appraisal Ratio (The observing period during 2003-2007) Advisor: Drs. H. Abdul Kadir Usry, MM., Ak. Key word : State Owned Enterprises stock, market performance, sharpe’s models, jensen’s models and appraisal ratio. Since economic crisis happened on the middle of 1997, the privatization of State Owned Enterprises became interesting discourse. On December 2007, 15 State Owned Enterprises stocks that listed on Indonesian Capital Market (IDX), on the books 32,82% of market capitalization gained control by State Owned Enterprises stocks. As reflected by investor responds to stocks, that market capitalization accumulation implies to the height investor expectation to expect return of State Owned Enterprises stocks in common. But in the stocks market, some investors are disagree with that market consensus because market performance is not always get one-way by outgrowing their market capitalization. This research tries analyze the market performance of Indonesian State Owned Enterprises stocks in Indonesian Capital Market (IDX) on period 2003 2007 utilizes descriptive qualitative method. The market performance uses Sharpe’s measure, Jensen’s measure, and appraisal ratio. The result of this research shows that by using Sharpe’s model found that there are eight stocks are outperformed of composite index’s performance (IHSG) and one another is underperformed of it. While by using of Jensen’s models and appraisal ratio, five stocks achievements are outperformed and undervalued. They are reasonably to be in investment portfolio. They are TINS, ANTM, PTBA, SMGR and TLKM. While four another stocks are getting bad achievements and have overvalued and underperformed. They are BBNI, INAF, ISAT and KAEF. The best stock achievements of all according to Sharpe’s measure is ANTM, according to Jensen’s models is TINS, meanwhile terminologically appraisal ratio is SMGR. While the stock with the worse achievements according to three methods is INAF and its count is negative. xvi ! "# $ : "ت . م . 2008 . . م model 5 sharpe’s model &1 ی*3 ب (BUMN) & م ' ( )*+ ,- س# "(2007-2003 6 7 $ 8) Appraisal ratio5 jensen’s * ج 6* * ی 1 ; <5> ) : 9*+ model ! "# & م ' ( )*+ ,- س# : & ?* ( ' .Appraisal ratio5 jensen’s model5 sharpe’s ,- س# & ص A خ & ' م 1997 &7 س @ س5 8 & ی" A B & مCD EF ح H7 م *+ & خ L م 2007 * ی" 8 . & بH ج & " م K ' ت KD & م ' ( )*+ @ M ی O س سD> P Q %82 ن 32 M1 5 IPO & م ' ( )*+ ,- س# ,- س R S M م & ب جB R & M ' T> A . & م ' ( )*+ ,- س# R ,- س# return R S ! ج> 1 ی سD> P Q ن U V M V 8* ت5 " ج5 Y 7Z O 8 $ . ب W م 8 ,- S M م L م *X)D & م ' ( )*+ م + ی [ ,- س \* م O س K# O U ج] ب ^8 م [ ? " S م .O س سD> P Q ن V 8* ب ? " & م ' ( )*+ ,- س# \* م O س $ ی KD HZ * ی 2007- 2003 >5" 8 & ن5 ن` & O >5# O س 8 $ م K ' ت $ ی \* م O س R & ب* ت5 . ص ' $ خ م $ ی .Appraisal ratio5 jensen’s model5 sharpe’s modelS ب ,- سD & ن F " ج م sharpe’s model S ب KD S ت & * & ن S ب U L ب5 .b* + ^?[ [ INAF R7 ی * خa ح55 b* + ^?[ & م ' ( )*+ ,- س# & ت L م Appraisal ratio5 jensen’s model undervalued W ج W @18 ,- سD & خ T" ج م &7 K ' ت TINS, ANTM, PTBA, Z5 ,- سD . ت O س & O 8 8 K ' ی5 & ت5 c & - b* خD ,- سD & ب>D U L ب5 .TLKM5 SMGR BBNI, Z5 ,- سD U . O س & E ت 8 K ' ت W V م overvalued Z sharpe’s model 7 & L حd ب ,- س .KAEF5 INAF, ISAT Appraisal ratio 7 مD TINS Z jensen’s model 7 5 ANTM ,- س Z ( 1 ی*e &F F R < س# ب جD * f ب U L ب5 .SMGR Z . ب ی` & 1 ب INAF xvii 1 BAB I PENDAHULUAN A. Latar Belakang Sejak terjadinya krisis moneter pada pertengahan tahun 2007, wacana privatisasi Badan Usaha Milik Negara (BUMN) dengan cara memberikan kesempatan kepada masyarakat untuk ikut memiliki saham perusahaan sempat menjadi pusat perbincangan yang cukup menarik. Sebagian masyarakat menganggap privatisasi akan menjadikan BUMN sebagai perusahaan yang lebih berorientasi profit, dan tidak akan memihak lagi kepada kepentingan rakyat secara keseluruhan. Sebagian yang lain menganggap privatisasi adalah keharusan untuk menghindari ketergantungan perusahaan terhadap Pemerintah, yang pada akhirnya bisa menyebabkan disprofesionalism manajemen dalam perusahaan. Terlepas dari pro kontra tersebut, pada kenyataannya privatisasi tetap dilakukan Pemerintah. Salah satu bukti nyatanya adalah didaftarkannya saham beberapa BUMN yang berbentuk perseroan di pasar modal. Meskipun pada masa sebelum krisis, telah terdapat lima BUMN yang terdaftar di Bursa Efek, namun terjadinya krisis moneter yang berimbas kepada kesulitan keuangan beberapa BUMN mempertegas posisi BUMN sebagai perusahaan yang bukan 2 kebal terhadap risiko kendatipun kebijakan-kebijakan pengelolaannya berada di tangan Pemerintah. Bergabungnya beberapa BUMN di pasar modal jelas akan berpengaruh terhadap kewenangan kebijakan yang dimiliki Pemerintah. Saham-saham perusahaan akan bebas dimiliki masyarakat yang memiliki modal sesuai dengan permintaan dan penawaran yang terjadi di pasar. Implikasinya, segala keputusan yang menyangkut kepentingan perusahaan di masa mendatang akan diputuskan bersama-sama oleh para pemegang saham dalam Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS), dan tidak lagi sepenuhnya bergantung kepada Pemerintah. Sampai saat ini, berdasarkan data yang dirilis oleh kementrian BUMN dalam official website-nya, tercatat 15 saham dari 139 BUMN yang ada, telah mencatatkan sahamnya di Bursa Efek Indonesia (BEI). Jumlah tersebut meningkat dua kali lipat dibandingkan masa sebelum krisis yang hanya berjumlah 5 saham. Sampai akhir tahun 2007, berdasarkan data yang dirilis BAPEPAM, 15 saham tersebut mampu mengakumulasikan kapitalisasi pasar sebesar Rp. 1,988 triliun atau setara dengan 32, 82% dari total kapitalisasi pasar di BEI (BAPEPAM, 2007:25). Menurut Bodie, dkk., (2006:223), kapitalisasi pasar suatu saham adalah cerminan konsensus pasar terhadap imbal hasil yang 3 diharapkan. Dalam arti yang lain, tingkat kapitalisasi pasar mencerminkan respon investor terhadap kinerja perusahaan yang menerbitkan saham. Ini juga berarti bahwa tingginya kapitalisasi pasar yang diakumulasikan oleh saham-saham BUMN tersebut adalah cerminan tingginya respon investor terhadap kinerja saham. Tabel 1.1 Saham-Saham BUMN yang Terdaftar di BEI Kapitalisasi (Dlm Juta) No Kode Emiten Tanggal Listing (Des 07) % of Total 1 ANTM Aneka Tambang Tbk 27 November 2007 42,684,607 2.15% 2 ADHI Adhi Karya Tbk 18 Maret 2004 2,449,795 0.12% 3 BBNI Bank Negara Indonesia Tbk 25 November 1996 29,788,766 1.50% 4 BBRI Bank Rakyat Indonesia Tbk 10 November 2003 90,273,210 4.54% 5 BMRI Bank Mandiri Tbk 14 Juli 2003 72,109,503 3.63% 6 INAF Indofarma Tbk 17 April 2001 635,350 0.03% 7 ISAT Indosat Tbk 19 Oktober 1994 47,003,525 2.36% 8 JSMR Jasa Marga Tbk 31 Oktober 2007 12,920,000 0.65% 9 KAEF Kimia Farma Tbk 04 Juli 2001 1,693,970 0.09% 10 PGAS Perusahaan Gas Negara Tbk 15 Desember 2003 69,687,247 3.50% 11 PTBA Tambang Batu Bara Bukit Asam Tbk 23 Desember 2002 27,649,582 1.39% 12 SMGR Semen Gresik Tbk 08 Juli 1991 33,216,512 1.67% 13 TINS Timah Tbk 19 Oktober 1995 14,444,767 0.73% 14 TLKM Telekomunikasi Indonesia Tbk 14 November 1995 204,623,993 10.29% 15 WIKA Wijaya Karya Tbk 10 Oktober 2007 3,332,308 0.17% Total Kapitalisasi 1,988,326,205 32.82% Sumber: Diolah dari Statistik Pasar Modal BAPEPAM (2007:25) Tingginya respon tersebut bisa diakibatkan dua hal; pertama, investor menganggap saham-saham BUMN memiliki risiko keuangan yang lebih rendah dan potensi return yang lebih tinggi dibandingkan saham-saham non-BUMN karena pemegang saham mayoritasnya 4 adalah Pemerintah yang notabene-nya memegang kebijakan penting dalam perekonomian. Kedua, kinerja BUMN yang bersangkutan memang baik sehingga diapresisi bagus oleh pasar. Dalam hal yang kedua ini, keputusan investor dianggap sebagai keputusan rasional setelah mempertimbangkan nilai intrinsik (sesungguhnya) dan nilai pasar yang dimiliki perusahaan. Berkaitan dengan penilaian terhadap nilai intrinsik dan nilai pasar tersebut, terdapat dua hal yang sering menjadi perhatian investor, yaitu return (imbal hasil) dan risiko dari sebuah saham. Untuk saham-saham yang memiliki return yang sama, investor akan mencari saham dengan risiko yang terendah. Sementara untuk sahamsaham yang memiliki risiko yang sama, investor akan memilih saham dengan return tertinggi. Dalam teori portofoloio modern, besarnya return akan sangat tergantung dari kesediaan investor untuk menanggung risiko. Semakin besar risiko yang diambil maka semakin besar harapan return yang akan diterima, sebaliknya semakin kecil risiko yang bersedia ditanggung investor, maka return yang akan diperolehnya akan semakin kecil. Dengan mengetahui return dan risiko suatu saham, investor dapat mengetahui market performance saham tersebut. Market performance saham adalah cerminan kinerja saham yang didasarkan pada risk adjusted return. Market performance yang menggabungkan 5 return dan risiko dapat dijadikan acuan dalam menentukan saham mana yang mempunyai kinerja yang baik atau tidak. Dengan mengetahui market performance, investor dapat menentukan sahamsaham mana yang sebaiknya dimasukkan dan tidak dimasukkan dalam portofolio investasinya di pasar modal. Beberapa teori konvensional yang bisa digunakan untuk menilai market performance suatu saham adalah Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. Ketiga model valuasi tersebut mendasarkan penilaiannya terhadap acuan return dan risiko yang terkandung pada suatu saham (Samsul, 2006:362). Sharpe’s model menggunakan standar deviasi sebagai pengukur risiko dari saham. Jensen’s model menggunakan beta saham sebagai tolak ukur risiko dan perhitungannya didasarkan pada teori Capital Assets Pricing Model (CAPM). Sementara appraisal ratio mengevaluasi kinerja saham berdasarkan Jensen’s model, dan menambahkan varian residual saham sebagai pengukur risiko saham. Meskipun tolak ukur risiko yang digunakan berbeda-beda, namun ketiga metode tersebut memiliki kesamaan dalam mendasarkan keputusan pemilihannya terhadap saham yang berkinerja baik dan tidak. Ketiganya sama-sama menganggap bahwa semakin tinggi nilai sharpe, jensen, ataupun appraisal ratio dari saham, maka semakin baik kinerja saham tersebut. Sebaliknya, semakin 6 rendah nilai sharpe, jensen, ataupun appraisal ratio saham, maka semakin buruk kinerja saham tersebut. Berdasarkan uraian di atas, maka penelitian ini bermaksud menganalisis market performance atau kinerja saham-saham BUMN di Bursa Efek Indonesia menggunakan ketiga metode tersebut. Ketiga metode tersebut dipilih karena asumsi ketiganya yang sama-sama mendasarkan penilaiannya pada return dan risiko yang terkandung pada saham. B. Rumusan Masalah Berdasarkan paparan latar belakang di atas, maka rumusan masalah dalam penelitian ini disusun sebagai berikut: 1. Bagaimana market performance saham-saham BUMN di BEI yang diukur dengan Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio pada tahun 2003-2007? 2. Saham-saham BUMN mana saja yang market performance-nya lebih unggul atau kalah unggul dibandingkan market performance pasar di BEI? 3. Saham-saham BUMN mana saja yang overvalued atau undervalued di BEI? 7 C. Tujuan Penelitian Sesuai rumusan masalah, tujuan penelitian ini adalah: 1. Mendeskripsikan market performance saham-saham BUMN di BEI yang diukur dengan Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio pada tahun 2003-2007; 2. Mendeskripsikan saham-saham BUMN mana saja yang market performance-nya lebih unggul atau kalah unggul dibandingkan market performance pasar di BEI; 3. Mendeskripsikan saham-saham BUMN mana saja yang overvalued atau undervalued di BEI. D. Batasan Penelitian Market performance saham dapat diukur dengan banyak metode. Market performance dalam penelitian ini diukur dengan tiga metode yang mempunyai treatment sama, yaitu mendasarkan perhitungan pada risk adjusted return. Tiga metode tersebut adalah Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. Penilaian terhadap nilai saham didasarkan pada teori Securities Market Line (SML), yang menyatakan bahwa apabila expected return saham lebih kecil dari required return-nya, maka saham overvalued sedangkan apabila expected return lebih besar dari required return-nya, maka saham undervalued. 8 E. Manfaat Penelitian Penelitian ini diharapkan dapat bermanfaat: 1. Bagi akademisi; untuk menambah wawasan yang berkaitan dengan market performance (kinerja saham) dan pengukurannya. 2. Bagi investor; agar dapat mengetahui karakteristik dan kinerja BUMN secara lebih tepat dan terukur.. 4. Bagi Pemerintah; diharapkan bisa menambah sumber informasi tentang kondisi saham-saham Badan Usaha Milik Negara (BUMN) yang diprivatisasi di BEI. 5. Bagi pihak lain; diharapkan dapat mendorong penelitian lanjutan dan dapat dijadikan dasar untuk penelitian selanjutnya berkaitan dengan pembahasan dan pengembangan saham-saham BUMN. 9 BAB II KAJIAN PUSTAKA A. Penelitian Terdahulu Penelitian yang secara khusus bertujuan untuk mengevaluasi kinerja saham-saham Badan Usaha Milik Negara (BUMN) jarang dilakukan. Namun sebagai sebuah saham yang juga termasuk ke dalam LQ45 dan Jakarta Islamic Index (JII), beberapa diantaranya sudah pernah dianalisis dengan menggunakan objek, periode dan metode yang berbeda dengan penelitian ini. Secara keseluruhan, beberapa penelitian terdahulu yang relevan dan dijadikan bahan rujukan dalam penelitian ini terlihat pada tabel 2.1. 10 Tabel 2.1 Daftar Penelitian Terdahulu No Peneliti Judul Variabel Pendekatan/ Metode Pembanding Hasil Penelitian 1 Indra Laksmana Analisis kinerja reksadana saham dengan menggunakan metode Sharpe dan Jensen untuk periode 1999 sampai 2002 (2003) Kinerja reksadana Saham Kualitatif/ Sharpe’s model dan Jensen mode. Metode pengumpulan data adalah dokumentasi. Indeks Harga Saham gabungan (IHSG) Kinerja reksadanana saham periode 1999-2002 masih sangat buruk atau masih bernilai negatif, tetapi dari rata-rata kondisi kinerja tersebut ada sekitar tujuh reksadana saham yang outperformed 2 Fadillah Indra Tanjung Analisis kinerja reksa dana pendapatan tetap di Indonesia pada periode 1999 - 2005 dengan menggunakan metode Sharpe, Treynor, Jensen (2005) Kinerja (reksadana pendapata n tetap) Kuantitatif (uji beda dengan pembanding) /Sharpe’s model, Jensen Model dan Treynor’s Model. Metode pengumpulan data adalah dokumentasi. Return Obligasi Pada tahun 1999-2002, kinerja reksadana pendapatan tetap tidak berbeda pada level signifikansi 5%. Secara umum, kinerja rekasadana underperformed dibandingkan pembanding. 11 3 Namora Perbandingan Market Performance dan Karakteristik Keuangan Perusahaan Sektor Aneka Industri (2006) Market Performance , Karakterist ik keuangan (ROE, DER, PER dan PBV) Kuantitatif (uji beda)/Sharpe’s measure. Metode pengumpulan data adalah dokumentasi. Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Tidak ada perbedaan market performance dan karakteristik keuangan saham sektor properti dan real estate di BEI pada periode 2005-2006. Sebagian besar sahamsaham pada sektor aneka industri dan properti real estate underperformed dibandingkan pembandingnya diukur dari sharpe’s measure.. Karakteristik keuangan yang diukur dengan ROE, DER, PER dan PBV pada kedua industri tersebut tidak bisa digunakan untuk memprediksi return saham di masa yang akan datang 12 4 Abdur Rofiq Studi Komparatif Terhadap Kinerja Saham Syariah di Indonesia dan Malaysia (2008) Karakterist ik keuangan, market performance , volatilitas , variabel makro ekonomi dan nilai saham. Kuantitatif/ Uji beda independent samples, Sharpe’s index, GARCH dan binary logistik. Pembanding Market Performance adalah Composite Index (IHSG dan KLCI) Karakteristik keuangan saham syariah di Indonesia dan Malaysia hanya berbeda pada DER dan PER. Market performance tidak berbeda, sedang GARCH saham syariah di Indonesia lebih tinggi dibandingkan di Malaysia. Karakteristik keuangan tidak bida digunakan untuk memprediksi nilai saham di kedua negara. Market performance saham syariah di Indonesia yang diukur dengan sharpe’s index underperformance dibanding IHSG. IHSG atau return pasar tidak berpengaruh terhadap return saham syariah. 13 5 M. Alayk Al- Falah Analisis Market Performance Sahamsaham BUMN dengan Menggunakan Sharpe’s Model, Jensen’s Model dan Appraisal Ratio (Periode Pengamatan pada Tahun 2003-2007) (2008) Market Performance sahamsaham BUMN Kualitatif/ Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) Ketiga metode yang digunakan menghasilkan kesimpulan yang berbeda terhadap kinerja dan nilai saham, baik dalam kriteria saham dengan kinerja terbaik dan terburuk serta jumlah saham yang overvalued dan undervalued. Sumber: Diolah dari data sekunder 14 Persamaan penelitian ini dengan penelitian-penelitian di atas terletak pada metode evaluasi kinerja yang digunakan, yaitu samasama mendasarkan perhitungan pada risk abjusted return sebuah saham atau portofolio. Sementara perbedaannya terletak pada: 1. Objek penelitian; objek penelitian ini adalah saham-saham BUMN yang terdaftar di BEI, sedangkan objek penelitian-penetian di atas bervariasi mulai dari reksadana sampai saham-saham industry tertentu. 2. Periode pengamatan; periode pengamatan dalam penelitian ini selama 60 bulan, mulai dari Januari 2003-Desember 2007. 3. Metode penelitian; metode evaluasi kinerja dalam penelitian ini menggunakan Sharpe’s Model, Jensen’s Model, Appraisal Rasio. B. Kajian Teori 1. Badan Usaha Milik Negara dan Jenis-Jenisnya Berdasarkan Undang-Undang Nomor 19 Tahun 2003 tentang Badan Usaha Milik Negara, BUMN didefinisikan sebagai sebuah badan usaha yang seluruh atau sebagian besar modalnya dimiliki oleh negara melalui penyertaan secara langsung yang berasal dari kekayaan negara yang dipisahkan. Sementara kekayaan negara yang dipisahkan adalah kekayaan negara yang berasal dari Anggaran Pendapatan dan Belanja Negara (APBN), kapitalisasi 15 cadangan dan sumber lainnya yang berasal dari kekayaan negara. Dari ketiga sumber penyertaan modal tersebut, hanya penyertaan modal yang berasal dari APBN yang ketentuannya diatur oleh Peraturan Pemerintah. Sejak tahun 2001, pengelolaan seluruh BUMN dikoordinasi oleh Kementerian BUMN, yang dipimpin oleh seorang Menteri Negara BUMN (Wikipedia Indonesia, 2008). Tujuan didirikannya BUMN oleh Negara, sebagaiamana yang dijelaskan dalam Undang- Undang Nomor 19 Tahun 2003 tentang Badan Usaha Milik Negara, adalah sebagai berikut: a. Memberikan sumbangan bagi perkembangan perekonomian nasional pada umumnya dan penerimaan negara pada khususnya; b. Mengejar keuntungan; c. Menyelenggarakan kemanfaatan umum berupa penyediaan barang dan/atau jasa yang bermutu tinggi dan memadai bagi pemenuhan hajat hidup orang banyak; d. Menjadi perintis kegiatan-kegiatan usaha yang belum dapat dilaksanakan oleh sektor swasta dan koperasi; e. Turut aktif memberikan bimbingan dan bantuan kepada pengusaha golongan ekonomi lemah, koperasi, dan masyarakat. 16 f. Kegiatan BUMN harus sesuai dengan maksud dan tujuannya serta tidak bertentangan dengan peraturan perundangundangan, ketertiban umum, dan/atau kesusilaan. Di Indonesia, ada tiga jenis (bentuk) BUMN. Jenis BUMN yang pertama adalah Perusahaan Perseroan (PERSERO), dan ketentuan rincianya diatur dalam Peraturan Pemerintah Nomor 12 Tahun 1998 tentang Perusahaan Perseroan (PERSERO). Jenis BUMN yang kedua adalah Perusahaan Umum (PERUM) yang perinciannya diatur dalam Peraturan Pemerintah Nomor 13 Tahun 1998 tentang Perusahaan Umum (PERUM), dan yang ketiga adalah Perusahaan Jawatan (PERJAN) yang perinciannya diatur dalam Peraturan Pemerintah Nomor 6 Tahun 2000 tentang Perusahaan Jawatan (PERJAN). Secara garis besar, paparan tentang ketiga jenis BUMN tersebut, sebagaimana yang dijelaskan dalam Undang- Undang Nomor 19 Tahun 2003 tentang Badan Usaha Milik Negara adalah sebagai berikut: a. Perusahaan Perseroan (PERSERO) adalah BUMN yang berbentuk perseroan terbatas yang modalnya terbagi dalam saham yang seluruh atau paling sedikit 51 % sahamnya dimiliki oleh Negara Republik Indonesia yang tujuan utamanya mengejar keuntungan. Dalam perkembangannya, PERSERO ada yang diprivatisasi oleh Pemerintah dengan mendaftarkannya di 17 pasar modal. PERSERO yang didaftarkan di pasar modal untuk selanjutnya disebut Perseroan Terbuka. Penelitian ini menganalisis BUMN dengan bentuk perseroan terbuka. Organ PERSERO adalah RUPS, Direksi, dan Dewan Pengawas. b. Perusahaan Umum (PERUM) adalah BUMN yang seluruh modalnya dimiliki negara dan tidak terbagi atas saham, yang bertujuan untuk kemanfaatan umum berupa penyediaan barang dan/atau jasa yang bermutu tinggi dan sekaligus mengejar keuntungan berdasarkan prinsip pengelolaan perusahaan. Organ PERUM adalah Menteri, Direksi, dan Dewan Pengawas. c. Perusahaan Jawatan (PERJAN) adalah BUMN yang seluruh modalnya dimiliki oleh Pemerintah dan merupakan kekayaan Negara yang tidak dipisahkan serta tidak terbagi atas sahamsaham, sebagaimana yang diatur dalam Undang-undang No. 9 Tahun 1969. Organ PERJAN adalah Menteri, Direksi dan Dewan Pengawas. Dalam Islam, kepemilikan oleh negara dikenal dengan istilah milkiyat al-daulah, dimana negara mempunyai kekuasaan untuk mengelolanya. Sebagai pengelola, semua rencana, kebijakan, dan tindakan negara harus didasarkan kepada kepentingan dan kemaslahatan rakyat secara keseluruhan. 18 Islam telah menetapkan benda-benda tertentu yang dimasukkan sebagai kepemilikan umum dan tidak diperbolehkan bagi seseorang atau sebuah perusahaan swasta untuk memiliki dan menguasainya. Hadis yang menunjukkan tidak bolehnya aset-aset tertentu dikuasai dan dimiliki individu adalah hadits yang diriwayatkan oleh Ibnu Majah (dalam hadits lain yang diriwayatkan Ahmad dan Abu Dawud redaksi wa tsamanuhu haramun tidak terdapat dalam matan), yang berbunyi. Artinya: “Manusia itu berserikat (bersama-sama memiliki) tiga hal air, padang rumput, dan api. Dan Harganya Haram” (Ibnu Majah, 2463) Dalam konteks privatisasi, selain ketiga harta benda di atas diperbolehkan untuk dimiliki oleh umum. Hanya saja, diantara harta benda itu ada yang terkait dengan hak kaum muslimin secara umum, sehingga pengelolaan atas harta benda tersebut tetap berada di tangan negara. Dalam keadaan tertentu, negara boleh menjual atau memberikan harta kepemilikannya kepada individu tertentu dari rakyatnya. Kesimpulan ini didasarkan kepada hadits yang diriwayatkan Turmudzi, Abu Dawud dan Malik yang berbunyi (Yana, 2008:Online): 19 Artinya: “Barang siapa yang menghidupkan tanah mati, maka tanah itu menjadi miliknya, dan tidak hak bagi keringat orang dzalim” (Turmidzi, 1299; Abu Dawud, 2671; Malik, 1229). 2. Pengertian Pasar Modal Pasar modal (capital market) adalah pasar untuk berbagai instrumen keuangan jangka panjang yang bisa diperjual-belikan, baik dalam bentuk hutang maupun modal sendiri (Darmadji dan Hendy M. Fakhruddin, 2001:1). Sementara jika kita merujuk kepada pengertian pasar modal yang dijelaskan dalam Undang-Undang Nomor 8 Tahun 1995, maka dapat ditarik beberapa hal yang berkaitan dengan pasar modal dan kegiatannya. Pertama, penawaran umum dan perdagangan efek; kedua, perusahaan publik yang berkaitan dengan efek yang diterbitkannya; dan ketiga, lembaga dan profesi yang berkaitan dengan efek. Pada dasarnya, keberadaan pasar modal bertujuan untuk menjembatani aliran dana dari pihak yang memiliki dana (investor) dengan pihak yang memerlukan dana (perusahaan), baik untuk ekspansi usaha, maupun untuk memperbaiki struktur modal perusahaan. Pasar modal berfungsi sebagai penyedia investasi 20 alternatif bagi para investor selain alternatif investasi lainnya seperti menabung di Bank, membeli emas, tanah, dan aset riil lainnya. Menurut Rusdin (2006:2-3), peranan pasar modal dapat dikategorikan kepada lima hal, yaitu: a. Sebagai wahana pengelokasian dana secara efisien. b. Sebagai alternatif investasi c. Sebagai penyedia kesempatan bagi investor untuk ikut memiliki perusahaan yang sehat dan berprospek baik. d. Sebagai pendorong agar pelaksanaan manajemen perusahaan lebih professional dan transparan. e. Sebagai sarana untuk meningkatkan aktivitas perekonomian. Sebagai sebuah wahana pertemuan antara pembeli dan penjual surat-surat berharga, maka illat hukum pasar modal dalam Islam harus ditelusuri secara prinsipil pada masalah-masalah buyu’ (perniagaan/jual beli) yang telah ditetapkan Islam jauh sebelum terminologi pasar modal ada. Akan tetapi, eksistensi pasar modal syariah setidaknya dapat memberikan gambaran awal bagi kita tentang bagaimana para ulama-ulama muslim menetapkan status hukum pasar modal. 3. Instrumen Pasar Modal 21 Bentuk instrumen investasi di pasar modal biasanya disebut efek. Sementara pengertian efek sendiri berdasarkan UU Pasar Modal Pasal 1 angka 5, adalah surat berharga, yang berupa surat pengakuan utang, surat berharga komersial, saham, obligasi, tanda bukti utang, unit penyertaan kontrak investasi kolektif, kontrak berjangka atas efek, dan setiap derivatif dari efek. Tabel 2.2 Ringkasan Instrumen Pasar Modal Indonesia Instrumen Definisi Keuntungan Risiko Saham Sertifikat yang menunjukka n bukti kepemilikan suatu perusahaan. - Capital Gain - Dividen - Capital Loss - Tidak ada pembagian dividen - Risiko Likuidasi -Delisting dari Bursa Efek Obligasi Efek bersifat hutang - Bunga dengan jumlah serta waktu yang telah ditetapkan - Capital Gain - Dapat dikonversi menjadi saham untuk obligasi konversi - Memiliki hak kalaim pertama pada saat emiten di likuidasi - Gagal bayar - Capital Loss - Callabililty Bukti Right Sekuritas yang memberikan hak kepada pemiliknya untuk membeli saham baru perusahaan dalam periode tertentu. - Capital Gain dengan leverage, jika bukti right ditukar dengan saham baru. - Capital Gain yang diperoleh di Pasar Sekunder - Capital Loss dengan leverage - Capital Loss yang diperoleh di Pasar Sekunder Waran Merupakan sekuritas yang melekat - Capital gain dengan leverage, jka waran dikonversikan - Capital Loss dengan leverage - Capital Loss yang 22 pada penerbitan saham ataupun obligasi, yang memberikan hak kepada pemiliknya untuk membeli saham perusahaan dengan harga dan jangka waktu tertentu. menjadi saham - Capital gain yang diperoleh di pasar sekunder diperoleh di Pasar Sekunder Kontrak Berjangka Indeks Saham Kontrak / Perjanjian berjangka indeks Saham dengan variable pokok Indeks -Hedging Instrumen - Spekulasi dengan leverage - Arbitrase - Capital Loss dengan leverage Reksa Dana Saham obligasi atau efek-efek lain yang di beli oleh sejumlah investor dan di kelola oleh sebuah perusahaan investasi yang professional. - Tingkat pengembalian yang potensial - Pengelolaan oleh manajemen yang professional -Likuiditas - Capital Loss - Risiko likuidasi pada Reksa Dana Tertutup Sumber: Rusdin (2006:72) Secara umum, instrumen di pasar modal dapat dibedakan atas beberapa kategori, yaitu; pertama, Instrumen utang; kedua, instrumen penyertaan; ketiga, instrumen efek lainnya; dan keempat, instrumen derivatif (Nasarudin dan Surya, 2007:182). Secara keseluruhan, berbagai instrumen di pasar modal terlihat dalam 23 tabel 2.2. Instrumen utang berupa obligasi. Instrumen penyertaan berupa saham, instrument efek lainnya bisa berupa reksadana, dan instrumen derivatif dapat berupa waran dan bukti right. Sebagaimana halnya dengan instrumen investasi dalam pasar modal secara umum, maka dalam pasar modal syariah juga terdapat instrumen investasi yang sesuai prinsip syariah, dimana investor dapat menempatkan dananya. Pada dasarnya, instrumen investasi dalam pasar modal syariah merupakan diferensiasi atas efek dalam bentuk syariah yang ketentuannya diatur oleh lembaga berwenang yang ditetapkan Pemerintah. Di Indonesia, lembaga tersebut adalah Dewan Syariah Nasional-Majelis Ulama Indonesia (DSN-MUI). 4. Investasi dan Prinsipnya Menurut Syariah Pada hakikatnya, investasi merupakan penempatan sejumlah dana pada saat ini dengan harapan untuk memperoleh keuntungan di masa mendatang (Halim, 2005:4). Investasi pada dasarnya merupakan penundaan konsumsi atas sejumlah dana yang dilakukan pada saat ini untuk digunakan dalam produksi atau ditanam dalam bidang tertentu selama suatu periode waktu dengan tujuan memperoleh keuntungan yang akan diterima di masa mendatang. 24 Pemilik modal umumnya melakukan investasi atas sejumlah dananya pada investasi riil (real invesment) maupun investasi keuangan (financial invesment). Investasi pada asset riil dilakukan melalui barang modal yang digunakan dalam proses produksi untuk menghasilkan barang atau jasa, seperti tanah, mesin dan lain-lain. Sementara investasi pada financial invesment dilakukan dengan cara menempatkan modal pada surat-surat berharga (deposito, saham, obligasi, dan lain-lain.). Investasi pada asset keuangan tidak memberi kontribusi secara langsung terhadap proses produksi, tetapi dengan memegang surat berharga investor dapat memperoleh pendapatan, baik yang bersifat tetap ataupun tidak tetap. Investasi dapat dilakukan secara langsung ataupun tidak langsung. Investasi langsung dilakukan dengan membeli langsung aset keuangan dari suatu perusahaan, baik melalui perantara ataupun tidak. Investasi langsung ada yang tidak dapat diperjualbelikan seperti tabungan, deposito, dan lain-lain, tetapi ada juga yang dapat diperjualbelikan di pasar uang (Treasury bill), di pasar modal (obligasi dan saham), atau pasar turunan (opsi dan future). Aset di pasar uang risiko gagalnya kecil, jatuh temponya pendek dan likuiditasnya tinggi, sedangkan aset di pasar modal sebaliknya. Investasi tidak langsung dilakukan dengan membeli surat berharga 25 dari perusahaan investasi yang memiliki portofolio aset keuangan perusahaan-perusahaan lain, atau dengan kata lain melakukan investasi pada reksadana. Dalam Islam, terminologi investasi maupun pasar modal tidak ada dalam literatur-literatur Islam klasik. Namun sebagai sebuah kegiatan ekonomi, investasi dapat dikategorikan sebagai sebuah kegiatan muamalat, yaitu suatu kegiatan yang mengatur hubungan antar manusia dengan manusia lainnya. Sementara itu, dalam kaidah fiqhiyah disebutkan bahwa hukum asal dari kegiatan muamalah adalah mubah (boleh), kecuali yang jelas ada larangannya dalam Al-Qur’an dan Al-Hadits. Ini berarti bahwa ketika suatu kegiatan muamalah baru muncul dan belum dikenal sebelumnya dalam ajaran Islam, maka kegiatan tersebut dianggap dapat diterima kecuali terdapat indikasi dari Al Qur’an dan Hadist yang melarangnya secara implisit maupun eksplisit (Badan Pengawas Pasar Modal, 2004:11). Sebagai sebuah kegiatan muamalat, investasi berhubungan erat dengan kebutuhan manusia untuk mencukupi kebutuhannya dalam hidup. Karena itu ia termasuk ke dalam kategori buyu’ atau perniagaan. Investasi adalah bagian erat dari substansi ayat-ayat berikut: 26 .... (#4 t/hÌ 9$# t § ymu yìø‹t7ø9$# ª!$# ¨ ymr&u Artinya: “ Allah telah menghalalkan jual beli dan mengharamkan riba….” (QS Al-Baqarah; 275). $y •ƒr' tƒ š Ï%©!$# (# ã t #u Ÿ (#þ è=à2ù's? ä3s9 u r& H Î) È ÏÜ t6ø9$$Î/ à6o ÷ t/ ø r& š ä3s ? ¸ t p # .... ö ä3"iÏ <Ú#t s? !tã gÏB Artinya: “Hai orang-orang yang beriman, jaunganlah kamu saling memakan harta sesamamu dengan jalan yang bathil, kecuali dengan jalan perniagaan yang berlaku dengan suka sama suka diantara kamu…” (QS An-Nisa’; 29) Dalam sebuah hadits yang diriwayatkan Ahmad, seseorang bertanya kepada nabi tentang jenis penghasilan mana yang terbaik, dan nabi menjawab: Artunya: “Sesungguhnya pekerjaan yang paling baik adalah hasil Kerja seseorang dengan tangannya sendiri dari setiap transaksi perdagangan yang disetujui” (HR. Ahmad; 8337) Berdasarkan ayat Al-Qur’an serta kandungan hadits di atas, dapat ditarik kesimpulan bahwa pada prinsipnya investasi adalah 27 kegiatan muamalah yang diperbolehkan, malah dianjurkan. Investasi merupakan bagian dari pemenuhan akad (transaksi muamalah) sebagaimana yang dianjurkan dalam Surat Al-Maidah ayat 1 berikut. š $ ..… Š à)ãèø9$$Î/ èù÷ r& Ï(#þ ã t #u Ï%©!$#$y •ƒr' t ƒ( Artinya: “Hai orang yang beriman, penuhilah akad-akad itu…” (QS Al-Maidah; 1) Dalam kaitannya dengan pemenuhan akad sebagaimana yang dimaksudkan dalam ayat di atas, maka Islam mempunyai aturannya tersendiri, seperti misalnya investasi tidak boleh dilakukan terhadap usaha-usaha yang diharamkan, dan lain-lain. Berdasarkan status hukum awal dalam berinvestasi tersebut, maka investasi di pasar modal dapat dikategorikan kepada persoalan ijtihadiyah, yang prinsip hukumnya didasarkan pada kaidah fiqhiyah yang membolehkan segala transaksi muamalat kecuali yang ada larangannya secara jelas. Dalam Islam, segala bentuk transaksi muamalat, tak terkecuali di pasar modal, harus sesuai dengan akad yang telah digariskan Islam. 5. Perdagangan Saham Menurut Syariah 28 Investasi di pasar modal tergolong hal baru dalam sejarah perekonomian Islam. Namun berbagai aturannya secara substansial telah mengakar bersamaan dengan disyiarkannya Islam itu sendiri. Karena itu, berdasarkan prinsip dasar muamalat yang membolehkan setiap transaksi muamalat kecuali yang larangannya jelas ada dalam Al-Qur’an dan Al-Hadits, maka pada dasarnya investasi di pasar modal adalah kegiatan yang absah dilakukan. Namun karena dalam Islam setiap transaksi muamalat mempunyai konsekwensi hukum yang tidak hanya berdimensi antroponsentris, tetapi juga teosentris, maka transaksi-transaksi tersebut harus didasarkan pada sebuah akad yang telah digariskan Islam. Menurut Hasan (2003:101), akad adalah pertalian ijab (pernyataan melakukan ikatan) dan kabul (pernyataan menerima ikatan), sesuai dengan kehendak syariat yang berpengaruh pada objek perikatan. Dalam arti yang lain, akad adalah kontrak perjanjian antara pihak-pihak yang melakukan transaksi. Akad yang sering dilakukan di masyarakat adalah : Al Bay (Jual Beli, perdagangan atau perniagaan). Para Ulama mengistilahkannya menjadi tukar menukar harta atas dasar saling ridha (Santoso, 2003:19). Adapun yang menjadi objek dari pertukaran dapat berupa Ayn dan Dayn. Ayn adalah benda-benda yang berupa real asset, berupa barang maupun jasa ataupun bisnis. 29 Sedangkan pengertian dayn adalah financial asset yaitu berupa uang dan surat berharga, termasuk saham. Pertukaran antara ayn dengan ayn lebih dikenal dengan istilah barter. Ajaran Islam mengatur bahwa barter dapat dibolehkan untuk benda-benda yang berlainan jenis, misalnya barter yang sering dilakukan oleh masyarakat pedesaan berupa beras dengan hasil pertanian lain. Sedangkan bagi benda yang sejenis tidak diperbolehkan kecuali secara kasat mata benda tersebut sejenis tetapi memiliki mutu yang berbeda serta memuhi persyaratan tertentu. Sementara yang lazim dilakukan dalam masyarakat modern adalah pertukaran antara ayn dengan dayn. Disamping kegiatan pertukaran, kita pun mengenal kegiatan percampuran. Pengertian dari percampuran adalah suatu akad antara dua atau lebih pihak yang bertujuan untuk bekerja sama melakukan suatu kegiatan bisnis dimana masing-masing pihak melakukan penyerahan sejumlah dana atau jasa. Bentuk-bentuk akad untuk kegiatan percampuran tersebut adalah mudharabah dan musyarakah. Kedua akad tersebut akan selalu kita temui dalam kegiatan investasi syariah di pasar modal. Hal tersebut dikarenakan selain terjadi pertukaran (al bay-jual-beli), di pasar modal pun kita 30 mengenal suatu kegiatan percampuran misalnya yang terjadi di penerbitan saham suatu perusahaan. Kehalalan transaksi-transaksi di atas untuk selanjutnya akan menjadi haram dilakukan jika hal lain yang menyertainya, seperti mekanisme dan cara memperolehnya dilarang syariah. Ada beberapa illat yang menyebabkan dilarangnya kegiatan jual beli (tentunya termasuk juga investasi). Berdasarkan Al-Qur’an, Hadist dan pendapat para ahli fiqh (ajaran Islam), illat pelarangan tersebut adalah (Badan Pengawas Pasar Modal, 2004:12) : a. Haram karena bendanya (zatnya) Pelarangan ini disebabkan karena benda atau zat yang menjadi objek dari kegiatan tersebut berdasarkan ketentuan Al-Qur’an dan Al-Hadist telah dilarang atau diharamkan. Benda-benda tersebut, antara lain babi, khamr, bangkai binatang dan darah. b. Haram selain karena bendanya (zatnya) Pengertian dari pelarangan atas kegiatan ini adalah suatu kegiatan yang objek dari kegiatan tersebut bukan merupakan benda-benda yang diharamkan karena zatnya. Artinya bendabenda tersebut adalah benda-benda yang dibolehkan (dihalalkan), tetapi menjadi haram disebabkan adanya unsur : 1) Taghrir/ Gharar; situasi di mana terjadi incomplete information karena adanya ketidakpastian dari kedua belah pihak yang 31 bertransaksi. Taghrir terjadi bila pihak yang bertransaksi merubah sesuatu yang seharusnya bersifat pasti menjadi tidak pasti. Dalam hal ini ada beberapa hal yang bersifat tidak pasti, yaitu kuantitas (quantity), kualitas (quality), harga (price), ataupun waktu penyerahan (time of delivery) atas objek yang ditransaksikan. 2) Tadlis; tindakan sengaja mencampur barang yang berkualitas baik dengan barang yang sama berkualitas buruk demi untuk mendapatkan keuntungan yang lebih banyak. Dalam konteks pasar modal, ini bisa berarti pengaburan informasi. 3) Bay Najash; situasi di mana konsumen/pembeli menciptakan demand (permintaan) palsu untuk menciptakan harga jual yang tinggi. 4) Ghaban; situasi dimana si penjual memberikan tawaran harga diatas rata-rata harga pasar (market price) tanpa disadari oleh pihak pembeli. c. Tidak sahnya akad Seperti halnya dengan pengharaman disebabkan karena selain zatnya, maka pada kegiatan ini benda yang dijadikan objeknya adalah benda yang berdasarkan zatnya dikategorikan halal (dibolehkan) tetapi benda tersebut menjadi haram disebabkan 32 akad atau penjanjian yang menjadikan dasar atas transaksi tersebut cacat dan dilarang oleh ajaran Islam. Jadi, untuk melakukan investasi pada saham, terdapat karekteristik tertentu yang harus dipenuhi. Di Indonesia, yang bertugas untuk memberikan ketentuan tentang batasan-batasan tersebut adalah Dewan Syariah Nasional (DSN), yaitu suatu lembaga dibawah MUI (Majelis Ulama Indonesia) yang dibentuk tahun 1999. Ketentuan tersebut dituangkan ke dalam beberapa fatwa MUI tentang kegiatan dan instrumen investasi yang sesuai syariah di Pasar Modal Indonesia. Fatwa DSN Nomor: 40/DSNMUI/ X/2003 tanggal 4 Oktober 2003 tentang Pasar Modal dan Pedoman Umum Penerapan Prinsip Syariah Di Bidang Pasar Modal, telah menentukan kriteria-kriteria produk-produk investasi yang sesuai dengan ajaran Islam. Pada intinya, produk tersebut harus mememuhi syarat, antara lain: a. Jenis Usaha, produk barang dan jasa yang diberikan serta cara pengelolaan perusahaan tidak merupakan usaha yang dilarang oleh prinsip-prinsip Syariah, antara lain : 1) Usaha perjudian atau permaian yang tergolong judi atau perdagangan yang dilarang. 2) Lembaga Keuangan konvensional (ribawi), termasuk perbankan dan asuransi konvensional. 33 3) Produsen, distributor, serta pedagang makanan dan minuman haram. 4) Produsen, distributor, dan/ atau penyedia barang/ jasa yang merusak moral dan bersifat mudarat. b. Jenis Transaksi harus dilakukan menurut prinsip kehati-hatian serta tidak diperbolehkan melakukan spekulasi yang di dalamnya mengandung unsur dharar, gharar, maysir, dan zhulm meliputi; najash, ba’i al ma’dun, insider trading, margin trading dan ihtikar. Adapun aturan dan norma jual beli saham selain didasarkan kepada ketentuan syariah, seperti halnya yang ditentukan DSNMUI di atas, maka praktek-praktek tertentu seperti forward contract, short selling, dan option juga dilarang dalam syariah. Di samping itu, konsep preferred stock juga cenderung tidak diperbolehkan secara syariah karena dua alasan berikut (Huda dan Nasution, 2007:66): 1) Adanya keuntungan tetap yang dikategorikan kalangan ulama sebagai riba. 2) Pemilik preferred stock mendapatkan hak istimewa terutama pada saat perusahaan dilikuidasi. Keuntungan yang ditawarkan saham dalam bentuk capital gain dan dividen pada prinsipnya sudah relevan dengan syariah. 34 Sebagai selisih dari harga jual terhadap harga beli saham, maka investor berhak memperoleh capital gain selama unsur kehati-hatian di atas tidak dilanggar. Sementara itu, dividen relevan dengan prinsip bagi hasil (mudharabah) yang digariskan syariah. Berdasarkan ketentuan tersebut, maka transaksi perdagangan saham pada prinsipnya absah dilakukan selama prinsip kehati-hatian yang digariskan syariah dilakukan. Dalam teori percampuran, Islam mengenal akad syirkah atau musyarakah yaitu suatu kerjasama antara dua atau lebih pihak untuk melakukan usaha dimana masing-masing pihak menyetorkan sejumlah dana, barang atau jasa. 6. Proses Investasi di Pasar Modal Investasi di pasar modal dilakukan investor karena mengharapkan tingkat keuntungan atau return yang lebih tinggi dibandingkan investasi di tempat lain. Seorang investor memilih berinvestasi pada saham karena investor yang bersangkutan mengharapkan tingkat pengembalian yang lebih tinggi dibandingkan jika ia berinvestasi dengan cara menabung dananya di Bank. Akan tetapi, sepadan dengan potensi tingkat keuntungan yang diharapkan tersebut, potensi risiko dengan berinvestasi pada 35 saham juga lebih besar dibandingkan investasi yang dilakukan dengan cara menabung di Bank. Menurut Husnan (2004:14), pemilik modal harus melalui beberapa tahapan proses untuk mencapai keputusan investasi yang terbaik. Tahapan-tahapan tersebut adalah : a. Menentukan kebijakan investasi Di sini, investor perlu menentukan tujuan investasi dan besar kekayaan yang akan diinvestasikan. b. Melakukan analisis sekuritas Analisis sekuritas berarti menilai sekuritas secara individual, dan untuk mengidentifikasi sekuritas digunakan dua filosofi berbeda, yaitu: 1) Untuk sekuritas yang mispriced (harga terlalu tinggi atau terlalu rendah) dapat dengan analisis teknikal atau analisis fundamental. 2) Untuk sekuritas dengan harga wajar, pemilihan sekuritas didasarkan atas preferensi risiko para pemodal, pola kebutuhan kas, dan lain-lain. c. Membentuk portofolio Portofolio berarti sekumpulan investasi. Tahap ini menyangkut identifikasi sekuritas-sekuritas mana yang akan dipilih, dan 36 berapa proporsi dana yang akan ditanamkan pada sekuritas tersebut. d. Merevisi portofolio Merefisi portofolio berarti merubah portofolio dengan cara menambah atau mengurangi saham dalam portofolio yang dianggap menarik atau tidak lagi menarik. Jika diperlukan, langkah ini dilakukan melalui pengulangan tiga tahap di atas. e. Evaluasi kinerja portofolio Evaluasi kinerja portofolio membandingkan kinerja yang diukur baik dalam return yang diperoleh maupun risiko yang ditanggung, terhadap portofolio benchmark atau pasar. 7. Return dan Risiko Investasi Return dan risiko dalam suatu investasi adalah sesuatu yang sifatnya tidak pasti karena berkaitan dengan sesuatu yang belum terjadi. Dalam Al-Qur'an, Surat Luqman ayat 34 Allah berfirman: $t u ßN ß(s? <Úö‘r& dÄ“r'Î/ 6§ø t' “Í‘ô‰s? $t u ( #Y‰xî Ü=Å¡ò6s? #sOE$¨ Ó§ø t' “Í‘ô‰s? 4 ¨ Î) ©!$# í)ŠÎ=t ,- 7 +Î6yz æ Artinya: Dan tiada seorangpun yang dapat mengetahui (dengan pasti) apa yang akan diusahakannya besok. Dan tiada seorangpun yang 37 dapat mengetahui di bumi mana dia akan mati. Sesungguhnya Allah Maha mengetahui lagi Maha Mengenal". (QS. Luqman, 34) Meskipun return dan risiko sifatnya tidak pasti, namun estimasi terhadap keduanya bisa dilakukan dengan menggunakan analisis-analisis tertentu terhadap suatu portofolio. Karena itu, investor harus berusaha agar ketidakpastian tersebut bisa diantisipasi sehingga tidak merugikan. 5.ö s)Î/ ª!$# yŠ#u‘r& !#sOEÎ)u 3 ö Í0Ŧà 'r'Î/ $t (# ç iÉ+tóム4/®Lym B.ö s)Î/ $t ç iÉ+tóムŸ ©!$# # Î) $$ @5#u !Ï 4ÏμÏ' ߊ !iÏ )ß s9 $t u 4 …çμs9 ¨Št t Ÿ1sù #[ þ ß™ Artinya: " Sesungguhnya Allah tidak merubah keadaan sesuatu kaum sehingga mereka merubah keadaan yang ada pada diri mereka sendiri. Dan apabila Allah menghendaki keburukan terhadap sesuatu kaum, maka tak ada yang dapat menolaknya; dan sekali-kali tak ada pelindung bagi mereka selain Dia". Menurut Husnan (2004:205), dalam melakukan penilaian terhadap kinerja portofolio, variabel yang relevan untuk digunakan adalah return dan risiko. Ini berarti bahwa untuk menentukan sekuritas mana saja yang akan dimasukkan dalam sebuah portofolio investasi, seorang investor harus mempertimbangkan dan 38 menganalisis return dan risiko sekuritas tersebut terlebih dahulu. Dalam sebuah investasi, return dan risiko berjalan searah dan linear. Artinya, semakin besar risiko sebuah investasi, maka kemungkinan return yang akan didapatkan investor akan semakin besar. Sebaliknya, semakin kecil risiko suatu investasi, maka kemungkinan returnnya akan semakin kecil. Investasi di pasar modal, khususnya pada saham, memiliki risiko yang tinggi. Karena itu, potensi return yang mungkin diperoleh investor juga akan semakin tinggi. Untuk kepentingan mengetahui return dan risiko tersebut, analisis untuk mengestimasi return dan risiko yang terkandung dalam sebuah sekuritas perlu dilakukan investor. Analisis tersebut meliputi penilaian terhadap sekuritas secara individual ataupun beberapa kelompok sekuritas (dalam instrumen saham bisa berbentuk indeks). Proses estimasi tersebut dilakukan dengan cara menghitung dan menyesuaikan return dan risiko sebuah saham yang terjadi di masa lalu dan kemudian menjadikannya pijakan untuk mengestimasi return dan risiko yang akan terjadi di masa mendatang. a. Risiko Investasi dan Estimasinya 39 Risiko terjadi akibat adanya unsur ketidakpastian dalam semua investasi saham. Berapa hasil yang akan diperoleh dari investasi tidak diketahui dengan pasti, sehingga investor hanya dapat memperkirakan besarnya keuntungan yang diharapkan dan kemungkinan hasil yang sebenarnya akan menyimpang dari yang diharapkan. Jadi risiko dapat diartikan sebagai kemungkinan return yang diperoleh menyimpang dari return yang diharapkan (Jogiyanto, 2003:130). Perbedaan antara return yang diharapkan (return yang diantisipasi investor di masa mendatang) dengan return yang benar-benar diterima (return yang diperoleh investor) merupakan risiko yang harus selalu dipertimbangkan dalam proses investasi. Beberapa sumber risiko yang bisa mempengaruhi besarnya risiko investasi di antaranya adalah (Tandelilin, 2001:48-50): 1) Risiko suku bunga Jika suku bunga naik maka return investasi yang terkait dengan suku bunga, misalnya deposito akan naik. Ini dapat menarik minat investor saham untuk memindahkan dana ke deposito, sehingga banyak yang akan menjual saham dan harga saham akan turun. Oleh karena itu perubahan suku 40 bunga akan mempengaruhi variabilitas return suatu investasi. 2) Risiko pasar Perubahan pasar yang dipengaruhi oleh faktor-faktor seperti resesi ekonomi, kerusuhan, dan lain-lain menyebabkan perubahan indeks pasar saham. 3) Risiko inflasi Inflasi akan mengurangi daya beli uang, sehingga tingkat pengembalian setelah disesuaikan dengan inflasi dapat menurunkan hasil investasi tersebut. 4) Risiko Bisnis Risiko ini berkaitan erat dengan jenis suatu industri tertentu. Misalnya, perusahaan pakaian jadi yang bergerak pada industri tekstil akan sangat dipengaruhi oleh karakteristik industri tekstil itu sendiri. 5) Risiko nilai tukar Perubahan nilai investasi yang disebabkan oleh nilai tukar mata uang asing menjadi risiko dalam investasi. 6) Risiko finansial Risiko ini berkaitan dengan keputusan perusahaan untuk menggunakan utang dalam pembiayaan modalnya. Semakin 41 besar proporsi utang yang digunakan perusahaan, maka semakin besar risiko finansialnya. 7) Risiko likuiditas Semakin tidak likuid suatu sekuritas, semakin besar risiko yang dihadapi perusahaan. 8) Risiko negara Risiko negara berkaitan dengan kondisi politik suatu negara. Semua risiko yang dapat menyebabkan penyimpangan tingkat pengembalian investasi dapat dikelompokkan ke dalam dua jenis, yaitu (Halim, 2005:43): 1) Systematic risk Systematic risk disebut juga risiko pasar, karena berkaitan dengan perubahan yang terjadi di pasar secara keseluruhan. Risiko ini terjadi karena kejadian di luar kegiatan perusahaan, seperti inflasi, resesi, tingkat bunga pasar, dan lain-lain. Systematic risk disebut juga undiversifiable risk karena risiko ini tidak dapat dihilangkan atau diperkecil melalui pembentukan portofolio. 2) Unsystematic risk Unsystemic risk merupakan risiko spesifik perusahaan, karena tergantung dari kondisi mikro perusahaan. Contoh 42 unsystemic risk antara lain risiko industri, financial leverage risk, operating leverage risk, dan lain-lain. Risiko ini dapat diminimalkan bahkan dihilangkan dengan melakukan diversifikasi investasi pada banyak sekuritas (portofolio). Karena itu, risiko ini disebut juga diversifiable risk. Menurut Radcliffe (1997:217-218), beberapa ukuran statistik yang dapat digunakan untuk menggambarkan suatu risiko, di antaranya adalah: 1) Range Range menunjukkan interval kemungkinan return tertinggi dengan return terendah. Perhitungannya dilakukan dengan cara mengurangi nilai real return tertinggi dengan yang terendah sehingga diperoleh suatu angka interval. Kelemahan dalam menggunakan cara ini adalah tidak dapat menggambarkan kemungkinan-kemungkinan yang terdapat di antara kedua ekstrem nilai tersebut, serta tidak menunjukkan perimbangan antara kemungkinan terjadinya return tertinggi dengan return terendah. Dengan kelemahan ini, range tidak dapat dipakai untuk membandingkan risiko antara dua portofolio, karena portofolio yang memiliki range yang sama tidak berarti memiliki risiko yang sama. 43 2) Mean absolute deviation Mean absolute deviation menunjukkan kemungkinan perbedaan antara return yang mungkin diterima dengan expected return-nya. Meskipun cara ini cukup masuk akal untuk menunjukkan tingkat risiko suatu portofolio, namun secara statistik cukup sulit digunakan. Selain itu sangat sulit untuk mengetahui hubungan atau correlation di antara return sekuritas. 3) Probability of negative return Probability of negative return menunjukkan kemungkinan prosentase return yang berada di bawah nilai nol. Meskipun sangat mudah dilakukan, namun perhitungan dengan cara ini tidak dapat mengetahui secara menyeluruh aspek-aspek dari suatu risiko. 4) Semivariance Semivariance adalah perhitungan statistik yang menghitung variasi dari return yang berada di bawah expected returnnya. Kelemahannya angka ini tidak mencakup ketidakpastian ketika return yang dihasilkan lebih besar dari expectednya. Di samping sulit, perhitungan ini tidak dapat melihat correlation antara return masing -masing saham. 44 5) Standard deviation Standard deviation mengukur volatilitas dari return, cara ini sering digunakan untuk mengukur risiko. Secara statistik metode standar deviasi memiliki beberapa kelebihan di antaranya pengukurannya dilakukan dengan cara menyebarkan return (memperhitungkan nilai yang terjadi di atas dan di bawah expected return). Di samping itu, standar deviasi juga dapat digunakan dengan menggunakan data aktual return masa lalu (ex post standard deviation) atau dari estimasi potensial returnnya (ex ante standard deviation). b. Return Investasi dan Estimasinya Return adalah tingkat keuntungan yang diperoleh atau diharapkan dari suatu investasi selama satu periode waktu tertentu di masa yang akan datang. Samsul (2006:291) mendefinisikan return sebagai sebuah pendapatan yang dinyatakan dalam prosentase dari modal awal investasi. Return merupakan kompensasi atas risiko yang harus ditanggung oleh investor atas investasi yang dilakukannya. Sumber-sumber return yang merupakan faktor motivasi bagi investor dalam berinvestasi adalah dividen, yaitu pendapatan yang diperoleh secara periodik dari suatu investasi saham dan capital gain, yaitu 45 pendapatan yang diperoleh investor dengan memanfaatkan perubahan harga saham yang terjadi di pasar. Dalam Islam, dividen pada prinsipnya sesuai dengan prinsip mudharabah (bagi hasil). Dividen merupakan keuntungan riil yang akan diperoleh investor secara periodik. Keuntungan yang diperoleh perusahaan melalui Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS) dibagikan dalam bentuk dividen sesuai dengan porsi kepemilikan saham. Dalam mudharabah, keuntungan usaha dibagi menurut kesepakatan yang dituangkan dalam kontrak, sedangkan apabila rugi ditanggung oleh pemilik modal selama kerugian itu bukan akibat kelalaian pengelola (Antonio, 2001:95). Dalam konsep saham, apabila perusahaan menderita kerugian pemodal tidak akan memperoleh dividen dan modalnya di perusahaan tetap tidak berubah. Namun karena kepemilikan saham juga berarti kepemilikan atas perusahaan, maka kerugian yang dialami perusahaan pada dasarnya adalah kerugian kolektif para pemegang saham (pemodal). Secara tidak langsung, kerugian tersebut bisa berupa turunnya nilai perusahaan di mata investor lain yang memungkinkan turunnya harga saham sehingga keuntungan yang didapat dari transaksi jual beli saham (capital gain) akan berkurang. 46 Sementara capital gain (selisih harga jual dengan harga beli saham) yang pada dasarnya merupakan hasil dari return estimasi, absah diperoleh investor selama prinsip kehati-hatian dalam perdagangan seperti yang difatwakan DSN-MUI pada bagian sebelumnya diterapkan. Dalam Al-Qur’an Surat Al- Baqarah ayat 198 difirmankan: }§øŠs9 ö à6ø‹n=tã îy$o ã_ r ö à6nÎ/§‘ !iÏ W1ôÒsù (# äótGö;s? & Artinya: ”Tiada ada dosa (halangan) bagi kamu untuk mencari karunia Tuhanmu” (QS. Al-Baqarah:198) Dalam melakukan estimasi terhadap return, investor harus membedakan antara return realisasi (actual return), yaitu return yang telah terjadi dan return ekspektasi (expected return), yaitu return yang belum terjadi tetapi yang diharapkan akan terjadi di masa mendatang. Return realisasi yang dihitung berdasarkan data historis penting sebagai salah satu ukuran kinerja suatu perusahaan. Tingkat return saham yang merupakan keuntungan dar0069 capital gain dalam periode tertentu diperoleh dengan persamaan berikut (Samsul, 2006:292): 1 1 ( ) - - - + = t t t t t P P P D R ………………………………(2.1) 47 Dimana: Rt = Return realisasi saham pada periode tertentu (misal bulan ke-t) Pt = Harga saham saham pada periode tertentu Pt -1 = Harga saham saham pada satu periode sebelum periode tertentu Dt = Dividen Return realisasi di atas berguna sebagai dasar untuk menentukan tingkat keuntungan yang diharapkan (expected return). Expected return sangat mungkin berlainan dengan return yang diterima karena adanya suatu ketidakpastian. Perhitungan expected return dapat dilakukan dengan menggunakan rata-rata aritmatik dan rata-rata geometrik. Metode rata-rata aritmatik dinyatakan dalam persamaan berikut : = = n i i t n R E R 1 ( ) ……………………………(2.2) Untuk metode rata-rata geometrik, persamaannya dinyatakan sebagai berikut (Samsul, 2006:312): ( ) [(1 )(1 )....(1 )] 1 1/ 1 2 = + + + - n n E Ri R R R ……………………(2.3) 48 Dimana: Ri : Return realisasi saham perusahaan Penggunaan perhitungan rata-rata aritmatik dan ratarata geometrik tergantung pada tujuan investor. Rata-rata aritmatik diterapkan untuk mengukur kinerja rata-rata selama satu periode, dan merupakan cara yang bagus untuk memperkirakan expected return pada periode berikutnya. Sedangkan perhitungan rata-rata geometrik digunakan untuk mengukur perubahan kekayaan yang terjadi pada periode-periode sebelumnya (multiple periods). Rata-rata geometrik mengukur tingkat pertumbuhan majemuk (compound rate of growth) selama periode yang ditentukan. Menurut Bodie, dkk., (2006:558), rata-rata geometrik baik digunakan untuk mengukur kinerja masa lalu suatu saham karena melihat rata-rata pertumbuhan return secara majemuk, sedangkan rata-rata aritmatik baik digunakan untuk mengestimasi kenerja saham di masa mendatang. Karena penelitian ini bermaksud menilai kenerja saham selama periode periode pengamatan, maka penelitian ini menggunakan ratarata geometrik sebagai metode perhitungan expected return dengan tujuan untuk mengetahui kinerja saham BUMN secara majemuk di masa lalu. 49 c. Capital Asset Pricing Model (CAPM) Capital Asset Pricing Model (CAPM) pertama kali diperkenalkan oleh Sharpe, Lintner dan Mossin pada pertengahan tahun 1960-an. CAPM merupakan sutu model yang menghubungkan tingkat return yang diharapkan dari suatu asset berisiko (termasuk saham) dengan risikonya pada kondisi pasar yang seimbang (Tandelilin, 2001:90). Model CAPM mengasumsikan bahwa pada kondisi pasar seimbang semua investor akan memilih portofolio pasar, yaitu portofolio yang terdiri dari semua sekuritas yang juga merupakan portofolio optimal. Capital asset pricing model beranggapan bahwa hanya systematic risk yang merupakan risiko yang relevan untuk mengistimasi return sebuah investasi. Pada kenyataannya, setiap investasi mempunyai dua jenis risiko, yaitu systematic risk dan unsystematic risk. Teori portofolio modern menunjukkan bahwa unsystematic risk dapat dihilangkan melalui diversifikasi. Akan tetapi diversifikasi tetap tidak dapat menyelesaikan masalah systematic risk. Walaupun sebuah portofolio tersusun dari semua saham yang ada di pasar, systematic risk tetap tidak dapat dihilangkan. CAPM dirumuskan sebagai berikut (Tandelilin, 2001:99) 50 ( ) a f a m f R = R + b R - R ………………………(2.4) Dimana: Ra = Return yang disyaratkan sekuritas a Rf = Return dari risk free asset a = Beta dari sekuritas a Rm = Return pasar yang diharapkan (Rm-Rf) = Equity Market Premium Dalam model CAPM, beta merupakan satu-satunya ukuran risiko yang relevan dari saham. Beta mengukur volatilitas relatif dari saham, yaitu yang ditunjukkan oleh seberapa besar harga saham tersebut naik atau turun dibandingkan dengan naik atau turunnya harga-harga saham di pasar secara keseluruhan. Jika harga sebuah saham bergerak tepat mengikuti pasar, maka nilai beta saham tersebut adalah 1. Artinya, jika return pasar (IHSG) naik atau turun sebesar 1%, maka suatu saham dengan beta 0,5 akan mengalami kenaikan atau penurunan return sebesar 0,5 %. 8. Market Performance Saham Market performance merupakan cerminan kinerja saham yang diukur dari pergerakan harganya yang terjadi di pasar. Namora 51 (2006) pernah melakukan penelitian yang menggunakan term market performance dalam mengevaluasi kinerja saham. Untuk melakukan penilaian terhadap kinerja saham (market performance), terdapat beberapa cara yang dapat digunakan. Salah satu contoh dari beberapa metode konvensional yang sering digunakan untuk mengevaluasi market performance adalah dengan menggunakan Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. Sebagai dasar penilaian terhadap kinerja saham, investor perlu mengetahui nilai intrinsik dan nilai pasar suatu saham. Keputusan membeli atau menjual harga saham akan sangat bergantung kepada hasil perbandingan nilai intrinsik dengan nilai pasar saham yang dilakukan investor. Menurut Husnan (2001:288), pedoman pengambilan keputusan adalah sebagai berikut: a. Apabila nilai intrinsik (NI) > nilai pasar (NP), maka saham undervalued (harganya terlalu murah). Keputusan yang dapat diambil investor adalah membeli atau menahan saham apabila telah dimiliki sebelumnya. b. Apabila NI < NP, maka saham overvalued (harganya terlalu mahal). Keputusan yang dapat diambil investor adalah menjual saham. c. Apabila NI = NP, maka harga saham wajar dan berada pada kondisi seimbang. 52 a. Sharpe’s Model Sharpe’s model dikembangkan oleh William Sharpe dan sering juga disebut dengan reward-to-variability ratio. Sharpe’s model mendasarkan perhitungannya pada konsep garis pasar modal (capital market line) sebagai patok duga, yaitu dengan cara membagi premi risiko portofolio atau saham (excess return) dengan standar deviasinya. Sharpe’s model dapat dicari dengan rumus sebagai berikut (Tandelilin, 2001:324). ( ) a a f a R R S s = - ………………………………(2.5) Dimana: Ra = Return rata-rata selama periode pengamatan Rf = Rata-rata risk free selama periode pengamatan a = Standar deviasi return selama periode pengamatan Sharpe’s model membagi excess return dengan standar deviasi dari portofolio selama periode pengukuran. Standar deviasi merupakan risiko fluktuasi yang dihasilkan karena berubah-ubahnya return yang dihasilkan dari sub periode berikutnya selama seluruh periode. Dalam teori portofolio, 53 standar deviasi merupakan risiko total sebagai penjumlahan dari systematic risk atau market risk dan unsystematic risk. Dengan memperhitungkan risiko, maka semakin tinggi nilai sharpe, maka semakin baik kinerja portofolio tersebut (Tandelilin, 2001:325). b. Jensen’s Model Jensen’ model diperkenalkan oleh Michael C. Jensen pada tahun 1968. Istilah lain yang sering digunakan untuk jensen’s model adalah Jensen’s index dan Jensen’s measure. Istilah-istilah tersebut juga sering digunakan dalam Sharpe’s Model. Jensen’s model biasanya digunakan untuk menilai kinerja portofolio ataupun reksadana. Akan tetapi Jensen juga berpendapat bahwa rumus yang dikemukakannya bisa digunakan untuk menilai kinerja saham secara individual (Samsul, 2006:366). Jensen’s model menunjukkan perbedaan antara return realisasi dengan return yang disyaratkan, yang dihitung dengan model CAPM. Return realisasi yang dimaksudkan dalam jensen’s model adalah rata-rata return yang terjadi di masa lalu (expected return). Jensen hanya menerima kinerja reksadana ataupun saham jika return rata-rata masa lalunya lebih besar dari return yang disyaratkan yang dihitung dengan 54 menggunakan CAPM. Peringkat baik tidaknya suatu kinerja portofolio atau saham dapat dilihat dari rasio j. Semakin besar j suatu portofolio atau saham, maka semakin baik peringkat kinerjanya. Artinya, makin besar juga kesempatan saham yang bersangkutan untuk dibeli dan dimasukkan ke dalam portofolio (Samsul, 2006:367). Secara keseluruhan, Jensen’s model dapat dicari dengan rumus sebagai berikut (Tandelilin, 2001:330). a a [ f m f a ] J = R - R + (R - R )b …………………(2.6) Dimana: Ja = Jensen’s model atau rasio alpha ( j) Ra = Rata-rata return masa lalu yang diukur dari rata-rata geometrik atau aritmatik. [ ] R f + (Rm - R f )b a = Model CAPM Menurut Bodie, dkk., (2006:222), Suatu saham dihargai dengan benar apabila return yang diharapkan atau return ratarata masa lalu sama dengan return yang disyaratkan. Apabila expected return atau return rata-rata masa lalu lebih besar dari return yang disyaratkan, maka saham undervalued, sebaliknya apabila expected return saham lebih kecil dari return yang 55 disyaratakan, maka saham overvalued. Penentuan saham-saham yang undervalued atau overvaluaed dalam penelitian ini didasarkan pada teori ini. c. Appraisal Ratio Selain dua metode di atas, metode konvensional lainnya yang sering digunakan untuk menganalisis kinerja saham adalah appraisal ratio atau yang sering juga disebut dengan model Treynor & Black pada tahun 1973 (Samsul, 2006:368). Model ini menyeleksi saham dengan cara memperhatikan risiko pasar dan risiko spesifik dengan asumsi suatu saham selalu mengandung risiko pasar dan risiko spesifik. Model ini mengoreksi jensen’s model yang menjadikan alpha sebagai tolak ukur kinerja atau market performance dengan risiko spesifik yang diukur dengan stock residual varianece. Appraisal ratio dicari dengan rumus sebagai berikut (Samsul, 2006:368): Appraisal ratio = i / (ei).......................................(2.7) Dimana: i = alpha saham individu (ei) = risiko spesifik saham, variance atas error 56 Risiko spesifik adalah stock residual variance, yaitu variance saham individual, ( 2i), dikurangi market variance ( 2m) dikali kuadrat beta saham individual ( 2i). Specifik risk adalah risiko dari setiap jenis saham yang berbeda. Dengan demikian, rumus specifik risk adalah: 2(ei) = 2i - 2m 2i...........................................(2.8) Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio adalah tiga metode penilaian kinerja yang mendasarkan perhitungannya pada risiko. Model Sharpe menggunakan standar deviasi sebagai tolak ukur risiko, jensen’s model menggunakan beta, dan model appraisal ratio menambahkan risiko spesifik terhadap jensen’s model. Namun tanpa informasi lain tetap sulit bagi investor untuk mengetahui dengan lengkap apakah nilai sharpe’s model, jensen’s model dan appraisal ratio baik atau buruk karena pada dasarnya keduanya hanya menghasilkan ranking relatif kinerja portofolio atau saham, bukan ranking absolut. Karena itu, investor harus membandingkannya dengan portofolio lain sehingga baru dapat diketahui bagaimana risk-adjusted return relatif terhadap pilihan investasi lain. Untuk memenuhi hal tersebut, maka 57 sebagai nilai pembanding, dalam penelitian ini juga digunakan nilai sharpe, Jensen dan nilai appraisal ratio dari indeks gabungan saham, yaitu IHSG (Indeks Harga Saham Gabungan). 58 BAB III METODE PENELITIAN A. Objek Penelitian Objek penelitian ini adalah saham-saham Badan Usaha Milik Negara (BUMN) yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode pengamatan, yaitu pada tahun Januari 2003-Desember 2007. B. Jenis dan Pendekatan Penelitian Jenis penelitian ini adalah kualitatif dengan pendekatan diskriptif. Suryabrata (2005:75), mendefinisikan penelitian kualitatif deskriptif sebagai penelitian yang bertujuan untuk membuat pencandraan secara sitematis, faktual dan akurat mengenai fakta dan sifat-sifat populasi atau objek penelitian. Tujuannya adalah untuk mendeskripsikan dan menggambarkan fenomina yang diteliti. Dalam arti yang lain, penelitian ini hanya membuat deskripsi, gambaran atau lukisan secara sistematis, aktual dan akurat mengenai fakta-fakta dan sifat-sifat dari saham-saham Badan Usaha Milik Negara (BUMN). C. Populasi dan Sampel Penelitian Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh saham Badan Usaha Milik Negara (BUMN) yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI). Sementara sampelnya diambil berdasarkan metode purposive 59 sampling, yang oleh Sekaran (2006:136) didefinisikan sebagai metode pengambilan sampel dengan kriteria-kriteria tertentu yang ditetapkan peneliti agar sasaran penelitian spesifik. Kriteria-kriteria yang ditetapkan peneliti dalam pengambilan sampel adalah: 1. Terdaftar di BEI selama periode pengamatan, yakni tahun 2003- 2007. Kriteria ini ditetapkan dengan asumsi time frame penelitian yang lebih panjang dengan sampel yang lebih banyak. 2. Memiliki kelengkapan data perdagangan pada periode 2003-2007. Berdasarkan dua kriteria tersebut, diperoleh 9 sampel yang memenuhi syarat dari 15 BUMN yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Berikut ini adalah rincian dari kesembilan sampel tersebut. Tabel 3.1 Daftar Sampel Penelitian No Kode Emiten Industri 1 ANTM Aneka Tambang Tbk Pertambangan Mineral 2 BBNI Bank Negara Indonesia Tbk Perbankan 3 INAF Indofarma Tbk Farmasi 4 ISAT Indosat Tbk Telekomunikasi 5 KAEF Kimia Farma Tbk Farmasi 6 PTBA Tambang Batu Bara Bukit Asam Tbk Tambang Batubara 7 SMGR Semen Gresik Tbk Semen 8 TINS Timah Tbk Pertambangan Mineral 9 TLKM Telekomunikasi Indonesia Tbk Telekomunikasi Sumber: Data sekunder diolah (Statistik Pasar Modal BAPEPAM 2007) D. Jenis dan Sumber Data 60 Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder berbentuk panel (time series sekaligus cros sectional). Di bawah ini adalah rincian data yang digunakan berikut sumbernya: 1. Data harga penutupan saham bulanan periode Januari 2003- Desember 2007. Data diperoleh secara online melalui market highlight emiten yang diterbitkan BEI pada Januari 2008 dalam situsnya http://www.idx.co.id/. 2. Data Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) periode Januari 2003- Desember 2007. Data ini juga diperoleh secara online melalui JSX Statistics 2007 yang diterbitkan BEI pada Januari 2008 dalam situsnya http://www.idx.co.id/. 3. Data tingkat bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI) bulanan selama periode Januari 2007-Maret 2008; Data ini dibutuhkan untuk melengkapi perhitungan market performance. Data SBI bulanan diperoleh langsung dari website Bank Indonesia (BI), yaitu http://www.bi.co.id/. E. Definisi Operasional dan Cara Pengukurannya Untuk menghindari adanya kesalahan interpretasi, berikut ini dijelaskan beberapa terminologi yang digunakan dalam penelitian ini berikut cara pengukurannya: 1. Harga Penutupan Saham Bulanan 61 Harga penutupan saham (closing price) adalah harga (rupiah) yang terjadi pada saham akibat adanya permintaan dan penawaran di pasar, yang ditentukan menjelang penutupan perdagangan di bursa setiap harinya. Karena perdagangan dilakukan setiap hari, maka harga penutupan saham bulanan adalah rata-rata harga yang terjadi pada suatu saham pada bulan tertentu, yang perhitungannya menggunakan rata-rata aritmatik. 2. Market Performance saham Market performance adalah istilah yang digunakan untuk menunjukkan performa atau kinerja suatu saham selama periode waktu tertentu. Market performance diukur dengan banyak cara, dan beberapa alat yang bisa digunakan adalah Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. 3. Sharpe’s model Model evaluasi kinerja atas saham atau portofolio yang perhitungannya berdasarkan pada adjusted risk dengan tolak ukur risiko berupa standar deviasi. Sharpe’s model dihitung menggunakan rumus pada 2.5. 4. Jensen’s Model Model evaluasi kinerja saham atau portofolio yang perhitungannya berdasarkan pada konsep Capital Asset Pricing Model (CAPM), dan 62 tolak ukur risikonya berupa beta. Jensen’s model dicari menggunakan rumus pada 2.6. 5. Appraisal ratio Model evaluasi kinerja atas saham atau portofolio yang mendasarkan perhitungannya pada model yang dikembangkan Jensen dan risiko spesifik. Appraisal ratio dicari dengan rumus 2.7. 6. Return Individual (Ri) Return individual adalah tingkat keuntungan sebenarnya yang dihasilkan tiap-tiap saham dalam rentang waktu tertentu. Return individual dihitung dengan rumus: 1 ( 1 ) - - - + = t t t t it P P P D R Dimana: Pt = harga saham i pada periode t Pt-1 = harga saham i pada periode t-1 7. Return Pasar (Rm) Return pasar adalah tingkat keuntungan kumulatif yang mencerminkan seluruh saham yang terdaftar di Bursa. Return pasar ini dihitung menggunakan rumus 1 1 - - - = t t t mt IHSG IHSG IHSG R Dimana: IHSGt = Indeks Harga Saham Gabungan periode t IHSGt-1 = Indeks Harga Saham Gabungan periode t-1 63 8. Risk Free (Rf) (Tingkat bunga investasi bebas risiko) Risk Free merupakan tingkat keuntungan atas investasi bebas risiko yang diperoleh dari rata-rata tingkat bunga Sertifikat Bank Indonesia (SBI) bulanan. Untuk mendapatkan Rf bulanan, digunakan rata-rata geometrik, dengan tujuan agar pertumbuhan majemuk dari perkembangan tingkat bunga dapat terwakili secara benar. [(1 )(1 )....(1 )] 1 1/ 1 2 = + + + - n n Rf Rf Rf Rf 9. Expected Return (E(Ri)) Expected return adalah tingkat keuntungan yang diharapkan dari saham, yang diukur dengan merata-ratakan return individual selama periode pengamatan. Expected return dalam penelitian ini dihitung dengan rata-rata geometrik yang dirumuskan sebagai berikut: ( ) [(1 )(1 )....(1 )] 1 1/ 1 2 = + + + - n t n E R R R R 10. Exsess Return (Ri - Rf) Selisih return sebuah sekuritas setelah dikurangi rata-rata return sebuah asset bebas risiko. Dalam penelitian ini, exsess return berarti return selisih return saham setelah dikurangi rata-rata return SBI. 11. Standar Deviasi Pengukur risiko total saham yang dihitung dengan rumus: 64 [ ] - - - = ( )2 ( )( ) Rm Rm Ri Ri Rm Rm b M iM s 2 b = s ( 1) ( )2 - - = n R R SD i i 12. Beta Saham ( ) Pengukur tingkat risiko sistematis dan volatilitas return dari suatu saham terhadap risiko pasar. Beta dalam penelitian ini menggunakan perhitungan beta pasar. Beta pasar dapat diperoleh dengan rumus: (Jogiyanto. 2003, 274). Atau Dimana: = Tingkat risiko sistematis iM = Kovarian return antara sekuritas ke I dengan return pasar 2M = Varian Return Pasar 13. Risiko spesifik Risiko yang digunakan dalam appraisal ratio. Risiko ini diukur dari varian residual saham dikurangi varian pasar, dan dikalikan dengan beta saham kuadrat. Risiko spesifik dihitung dengan rumus berikut: 2 (ei) = 2 i - 2 m 2 i Dimana: 2i = Beta kuadrat saham 65 F. Teknik Analisis Data Analisis data dalam penelitian ini dilakukan secara diskriptif terhadap market performance yang dihasilkan tiap-tiap saham. Dalam hal ini, analisis hanya dilakukan dengan membaca dan membandingkan tabel-tabel, grafik-grafik dan angka-angka yang dihasilkan dari perhitungan dan pengolahan data, berupa market performance yang dihitung dengan metode Sharpe, Jensen dan Appraisal Ratio. Secara keseluruhan, tahapan penilaian market performance dengan tiga metode tersebut tersaji dalam tabel di bawah ini. Tabel 3.2 Tahapan Penilaian Market performance dengan Tiga Metode Sharpe's Model Jensen's Model Appraisal Ratio 1 Harga Saham (Pt) 1 Harga Saham (Pt) 1 Harga Saham (Pt) 2 Actual return (Ri) 2 Actual return (Ri) 2 Actual return (Ri) 3 Expected return (Ri / Eri) 3 Expected return(Ri / Eri) 3 Expected return(Ri / Eri) 4 Standar deviasi return (gi) 4 Expected market return (Rm) 4 Expected market return (Rm) 5 Return rata-rata SBI (Rf) 5 Return rata-rata SBI (Rf) 5 Return rata-rata SBI (Rf) 6 Excess return (Ri-Rf) 6 Beta Saham (hi) 6 Beta Saham (hi) 7 Sharpe's Value 7 Required return (CAPM) 7 Required return (CAPM) 8 Jensen's value (ij) 8 Jensen's value (ij) 9 Varian saham (gi 2) 10 Varian pasar (gm 2) Nilai alpha semakin tinggi 11 Beta saham kuadrat (hi2) Nilai semakin tinggi semakin baik 12 Risiko spesifik (g2 (ei)) semakin baik Er > CAPM, undervalued 13 Appraisal ratio Er < CAPM, overvalued Appraisal Ratio Nilai semakin tinggi semakin baik Sumber: Diolah berdasarkan kajian teori dengan rujukan Samsul (2006:362-384) . 66 Desember 07 % of Total 2003 2004 2005 2006 2007 1 ANTM 27-Nov-97 42,684,607 2.15% 385 345 715 1,600 4,475 2 BBNI 25-Nov-96 29,788,766 1.50% 1,281 1,651 1,262 1,843 1,970 3 INAF 17-Apr-01 635,350 0.03% 170 170 115 100 205 4 ISAT 19 Oktober 1994 47,003,525 2.36% 3,000 5,750 5,550 6,750 8,650 5 KAEF 04 Juli 2001 1,693,970 0.09% 210 205 145 165 305 6 PTBA 23 Desember 2002 27,649,582 1.39% 875 1,525 1,800 3,525 12,000 7 SMGR 08 Juli 1991 33,216,512 1.67% 785 1,850 1,780 3,630 5,600 8 TINS 19 Oktober 1995 14,444,767 0.73% 2,550 2,075 1,820 4,425 28,700 9 TLKM 14-Nov-95 204,623,993 10.29% 3,375 4,825 5,900 10,100 10,150 Total Kapitalisasi 1988326205 20.21% Harga Saham No Kode Tanggal IPO Kapitalisasi Pasar (Dlm Juta) Kapitalisasi Pasar Desember 2007 BAB IV PAPARAN DATA DAN PEMBAHASAN A. Paparan Data Berdasarkan kriteria-kriteria yang telah ditetapkan dalam pemilihan sampel, maka diperoleh 9 sampel dengan karkateristik IPO, kapitalisasi pasar dan perkembangan harga saham sebagaimana tersaji pada tabel di bawah ini. Tabel 4.1 Karakteristik Sampel Penelitian Sumber: Data sekunder diolah (JSX Statistics 2007, Market Highlight Emiten) 1. Penawaran Perdana Saham BUMN Tabel 4.1 memperlihatkan bahwa dari segi IPO (penawaran perdana di Bursa), saham SMGR merupakan saham yang lebih dahulu melakukan penawaran perdana dibandingkan 8 saham lainnya, yaitu 8 Juli 1991. Sementara yang terakhir melakukan IPO 67 adalah saham PTBA, yaitu pada 23 Desember 2002. Jika dikaitkan dengan waktu terjadinya krisis ekonomi pada pertengaham Mei 2007, maka diantara 9 sampel terdapat 5 BUMN yang sahamnya sudah tercatat di Bursa sebelum krisis terjadi. Dalam arti yang lain, privatisasi terhadap kelima BUMN tersebut sudah dilakukan pada masa sebelum krisis. Sementara yang melakukan pencatatan saham di Bursa pada periode setelah krisis hanya terdapat 3 saham, yaitu INAF, KAEF dan PTBA. Menariknya, ANTM tercatat justru melakukan penawaran perdana saham pada periode di saat krisis terjadi, yaitu 27 November 1997. 2. Kapitalisasi Pasar Saham BUMN Grafik 4.1 secara spesifik menyajikan kapitalisasi pasar saham BUMN yang dijadikan sampel. Pada Desember 2007, PT. Telekomunikasi Indonesia (TLKM) mencatat kapitalisasi tertinggi sebesar 10,29% dari total kapitalisasi pasar di Bursa Efek Indonesia. Sementara di antara delapan saham lainnya, PT. Indo Farma (INAF) atercatat sebagai saham dengan kapitalisasi pasar terendah, yaitu sebesar 0,03% dari total kapitalisasi pasar. Jika dikaitkan dengan teori yang dikemukakan Bodie, dkk., (2006:223), yang menyatakan bahwa kapitalisasi pasar adalah cerminan konsensus pasar terhadap imbal hasil harapan dari 68 saham, maka dapat dikatakan bahwa TLKM adalah saham yang diharapkan pasar (investor) memiliki imbal hasil (return) tertinggi. Sementara saham INAF merupakan saham yang diestimasi pasar sebagai saham yang dapat memberikan return terendah dibandingkan delapan saham lainnya. Jika kemudian return ratarata dari kedua saham tersebut tidak berhubungan searah dengan besarnya kapitalisasi pasar yang tercatat, maka seperti yang dikatakan Bodie, dkk., (2006:33), itu berarti tidak semua investor sepakat dengan konsensus tersebut. Grafik 4.1 Kapitalisasi Pasar BUMN Sampel Sumber: Data sekunder diolah (Tabel 4.1) 3. Perkembangan Harga Saham BUMN Grafik 4.2 menyajikan perkembangan harga saham BUMN sampel selama lima tahun pengamatan, yaitu tahun 2003-2007. Dari grafik terlihat bahwa perkembangan harga saham kesembilan BUMN tersebut cukup variatif. Meski tabel 4.1 menunjukkan 69 peningkatan harga saham pada akhir tahun pengamatan (2007) lebih tinggi dibandingkan harga saham pada tahun awal pengamatan (2003), namun prosentase perkembangan harga diantara kesembilan saham tersebut memiliki range yang cukup jauh. Grafik 4.2 Perkembangan Harga Saham BUMN Sampel Sumber: Pengolahan data (Tabel 4.1) Dari kesembilan saham sampel, terlihat PT. Timah (TINS) memiliki perkembangan harga yang cukup drastis dibandingkan kedelapan saham lainnya, apalagi dari tahun 2006-2007. Jika diamati, dua saham BUMN lainnya yang operasionalitasnya bergerak di bidang pertambangan, yaitu ANTM dan PTBA, juga memiliki rasio perkembangan harga saham yang cukup tinggi dari tahun 2006-2007. Hal ini terjadi kemungkinan besar disebabkan karena industri 70 pertambangan pada tahun 2006-2007 dinilai investor memiliki prospek yang cukup baik. Sementara saham yang perkembangan harganya tergolong lambat adalah saham PT. Indo Farma (INAF) dan saham PT. Kimia Farma. Tabel 4.1 mencatat harga saham INAF pada tahun 2003 sebesar Rp.170 dan tahun 2007 sebesar Rp.205. Rasio perkembangan harganya selama lima tahun pengamatan hanya sebesar 20,59%. Sementara harga saham KAEF pada tahun 2003 sebesar Rp.210 dan pada tahun 2007 sebesar Rp.305, dengan rasio perkembangan harga sebesar 45,24%. Secara keseluruhan, perkembangan harga saham BUMN yang operasionalitasnya bergerak di bidang pertambangan memiliki rasio perkembangan harga tertinggi, disusul kemudian saham BUMN yang bergerak di bidang Semen yang diwakili SMGR, kemudian Telekomunikasi. Sementara rasio perkembangan harga saham terendah dimiliki oleh saham BUMN yang operasionalitasnya bergerak di bidang farmasi, dan satu tingkat di atasnya dimiliki saham perbankan yang diwakili oleh BBNI. Perbedaan rasio perkembangan harga tersebut erat kaitannya dengan perkembangan industri perusahaan yang bersangkutan selama periode pengamatan. 71 4. Perhitungan Market Performance Saham BUMN Market performance dalam penelitian ini diukur menggunakan sharpe’s model, jensen’s model dan appraisal ratio. Di bawah ini adalah gambaran umum bagiamana ketiga model evaluasi tersebut diperoleh berdasarkan tahapan-tahapan dalam tabel 3.2. a. Perhitungan Sharpe’s model Secara keseluruhan, perhitungan sharpe’s model melibatkan dua komponen utama, yaitu excess return dan standar deviasi return. Excess return dihitung dengan mengurangkan rata-rata return saham (expected return) dengan rata-rata return SBI selama periode pengamatan. Hasil perhitungan kedua komponen tersebut tersaji dalam lampiran 6. Berikut ini disajikan tahapan-tahapan perhitungan Sharpe’s model menggunakan ilustrasi saham PT. Aneka Tambang Tbk (ANTM). Selanjutnya, masing-masing komponen untuk tiap saham dihitung dengan cara yang sama. 1) Aktual return; ilustrasi adalah return aktual ANTM Februari 2003 (data pada lampiran 1). 1 ( 1) - - = - + t t t t it P P P D R = 700 (800 700) 0 _ 03 = - + ANTM FEB R = 0,143 72 2) Expected return; data pada lampiran 5, dan dihitung dengan rata-rata geometrik. ( ) [(1 )(1 )....(1 )] 1 1/ 1 2 = + + + - n t n E R R R R ( ) [(1,143)(1,000)....(0,957)] 1 1/ 59 = - t E R = 0,0610 3) Return rata-rata bulanan SBI; data pada lampiran 4 dan dihitung dengan cara yang sama seperti nomor 2. ( ) [(1 )(1 )....(1 )] 1 1/ 1 2 = + + + - n f n E R Rf Rf Rf ( ) [(1,0106)(1,0102)....(1,0067)] 1 1/ 60 = - t E R = 0,008 4) Standar deviasi return; data pada lampiran 6. ( 1) ( )2 - - = n R R SD i i = (60 1) (1,4398) - = 0,1526 5) Excess Return ; data pada lampiran 6. Excess _ R = Expect _ R - R _ SBI -0,0610 – 0,0080 = 0,0532 6) Sharpe’s model; data pada lampiran 6. Sharpe’s model ANTM = Excess return / Standar Deviasi Sharpe’s model ANTM = 0,0532 / 0,1526 0,3486 b. Perhitungan Jensen’s model Perhitungan Jensen’s model melibatkan dua komponen utama, yaitu rata-rata return masa lalu (expected return) dan required return (CAPM). Dengan masih menggunakan ilustrasi 73 perhitungan pada saham ANTM, berikut ini disajikan contoh perhitungan Jensen’s model secara berurutan. 1) Expected return; perhitungan dilakukan sama seperti nomor 2 pada bagian sebelumnya. 2) Rata-rata Return Pasar; data pada lampiran 3. Perhitungan dilakukan dengan cara yang sama seperti perhitungan nomor 1. 3) Beta Saham, data pada lampiran 6. [ ] - - - = ( )2 ( )( ) Rm Rm Ri Ri Rm Rm ANTM b = (0,0033) (0,0041) = 1,260 4) Required return (CAPM); ( ) a f a m f R = R +b R - R = 0,008 + 1,260 (0,033-0,008) = 0,040 5) Jensen’s model (alpha); data pada lampiran 6. [ ] a a f m f a J _ ANTM = R - R + (R - R )b = 0,0610 - 0,040 = 0,021 c. Perhitungan Appraisal Ratio Pada prinsipnya, perhitungan appraisal ratio hanya menambahkan risiko spesifik pada model Jensen sebagai pengukur risiko dari saham. Perhitungan appraisal ratio melibatkan dua komponen utama, yaitu alpha Jensen atau nilai Jensen’s model dan varian eror saham yang biasa disebut risiko spesifik. Secara keseluruhan, tahapan perhitungan appraisal ratio 74 dengan menggunakan ilustrasi saham ANTM sebagaimana pada bagian sebelumnya adalah sebagai berikut: 1) Varian saham; data pada lampiran 7. Varian ini dihitung dengan cara mengkuadratkan standar deviasi dari return saham. 2i = ( i)2 = (0,1526)2 = 0,023 2) Varian pasar; data pada lampiran 7. Perhitungan dilakukan dengan cara yang sama seperti perhitungan nomor 1. 2m = ( m)2 = (0,0570)2 = 0,003 3) Beta kuadrat Saham; data pada lampiran 6. 2_ANTM = (1,260)2 = 1,587 4) Varian atas eror atau risiko spesifik; data pada lampiran 6. 2(ei) = 2i - 2m 2i = (0,023-0,003) (1,587) = 0,032 5) Appraisal ratio;; data pada lampiran 6. Appraisal ratio_ANTM = i / (ei) = 0,021/0,032 = 0,670 Market performance tiap-tiap saham dengan ketiga metode tersebut diperoleh dengan cara dan tahapan-tahapan perhitungan yang sama seperti di atas. Tabel 4.2 menyajikan hasil perhitungan market performance saham-saham BUMN yang dijadikan sampel dalam ketiga ukuran tersebut. 75 Sharpe's Model ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM 0.3486 0.029 -0.058 0.248 0.037 0.265 0.270 0.330 0.324 Diterima Diterima Ditolak Diterima Diterima Diterima Diterima Diterima Diterima Jensen's Model ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM 0.021 -0.023 -0.031 -0.001 -0.013 0.021 0.013 0.049 0.003 Diterima Ditolak Ditolak Ditolak Ditolak Diterima Diterima Diterima Diterima Appraisal Ratio ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM 0.670 -0.754 -1.757 -0.068 -1.560 0.497 2.611 1.130 0.671 Diterima Ditolak Ditolak Ditolak Ditolak Diterima Diterima Diterima Diterima Sharpe's Model Pasar (IHSG) 0.4437 Jensen's Model Pasar (IHSG) 0.0026 Appraisal Ratio Pasar (IHSG) 0.137 Tabel 4.2 Market Performance Saham BUMN Sumber pengolahan data Nilai atau hasil perhitungan positif dari ketiga model tersebut menunjukkan indikasi saham yang berkinerja baik, sedangkan nilai negative berrati adalah indikasi saham berkinerja tidak baik. Keterangan diterima dalam tabel di atas menunjukkan saham yang layak beli dan pantas untuk dimasukkan dalam portofolio, sebaliknya keterangan ditolak menunjukkan saham yang tidak layak beli (layak jual) dan tidak pantas untuk dimasukkan portofolio. 76 B. Pembahasan Hasil Penelitian 1. Market Performance Saham BUMN Market performance saham dalam penelitian ini diukur menggunakan Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. Sharpe’s model mendasrakan konsep perhitungannya pada konsep Capital Market Line (CML). Dalam arti yang lain asumsi yang digunakan sharpe’s model adalah semua portofolio di pasar tidak terdiversifikasi secara baik sehingga ukuran risiko yang relevan adalah risiko total yang berupa standar deviasi. Sharpe’s model mengukur market performance dengan membagi excess return terhadap standar deviasi return. Jika sharpe’s model mendasarkan perhitungannya pada konsep CML, maka Jensen’s model mendasaakan perhitungannya pada konsep Securities Market Line (SML). Dalam arti yang lain, asumsi yang digunakan kedua metode tersebut adalah pasar dalam keadaan seimbang sehingga portofolio sudah terdiversifikasi secara baik. Dalam keadaan demikian hanya betalah yang dianggap relevan untuk menggambarkan risiko dari saham atau portofolio. Perhitungan Jensen’s model menambahkan rata-rata return masa lalu dengan required return (CAPM), sedangkan appraisal ratio membagi nilai Jensen dengan variance of error dari saham. Terlepas dari dasar konsepnya yang berbeda, namun ketiga model ini memiliki kesamaan dalam pengambilan 77 keputusan. Ketiganya sama-sama menganggap semakin tinggi nilai yang dihasilkan, maka semakin baik kinerja suatu saham. Saham yang mempunyai nilai positif adalah saham yang dalam ketiga model ini pantas untuk dibeli atau dimasukkan dalam portofolio investasi. a. Market Performance Berdasarkan Sharpe’s Model Peringkat kinerja saham berdasarkan sharpe’s model secara spesifik tersaji dalam tabel 4.3. Dari tabel terlihat ada delapan saham BUMN bernilai positif, yang berarti layak untuk dimasukkan portofolio. Saham dengan nilai sharpe tertinggi secara berurutan adalah ANTM, TINS, TLKM, SMGR, PTBA, ISAT, KAEF, BBNI dan INAF. Nilai sharpe INAF bernilai negatif, yang berarti tidak layak untuk dimasukkan portofolio. Tabel 4.3 Peringkat Kinerja Saham Berdasarkan Sharpe’s Model No Saham Index Sharpe Keterangan 1 ANTM 0.349 Layak Beli 2 TINS 0.330 Layak Beli 3 TLKM 0.324 Layak Beli 4 SMGR 0.270 Layak Beli 5 PTBA 0.265 Layak Beli 6 ISAT 0.248 Layak Beli 7 KAEF 0.037 Layak Beli 8 BBNI 0.029 Layak Beli 9 INAF -0.058 Tidak Layak Beli Indeks Sharpe's Pasar 0.4437 Sumber: Pengolahan Data (Tabel 4.2) 78 Hasil pengamatan dengan model ini menjelaskan bahwa dengan asumsi portofolio tidak terdiversikasi secara baik di pasar, maka saham ANTM adalah saham yang mampu menghasilkan premi return yang lebih tinggi setelah disesuaikan dengan risiko total yang ada pada saham. Artinya, sisa imbal hasil yang dijanjikan saham ANTM setelah dikurangi tingkat bunga asset bebas risiko (SBI) dan disesuaikan dengan risiko total saham (standar deviasi) lebih tinggi dibandingkan delapan saham lainnya. Sementara saham INAF yang menghasilkan nilai negatif adalah saham yang tidak mampu menjanjikan sisa imbal hasil setelah dikurangi dengan tingkat bunga asset berisiko dan disesuaikan dengan risiko totalnya. Karena itu, INAF tidak layak untuk dibeli dan dimasukkan portofolio. Secara keseluruhan, berdasarkan sharpe’s model keseluruhan saham BUMN underperformed dibandingkan nilai sharpe pasar. Itu artinya, kinerja kesembilan saham tersebut masih lebih buruk dibandingkan kinerja saham secara keseluruhan yang diwakili oleh IHSG. Hasil tersebut diakibatkan oleh volatilitas (tercermin dari standar deviasi) saham-saham BUMN yang lebih tinggi dari volatilitas pasar. Kemungkinan lain yang turut menjadi penyebabnya adalah 79 karena perkembangan pasar saham di pasar modal tidak diikuti oleh penurunan suku bunga yang cukup berarti sehingga premi return dari saham rendah. Hasil ini konsisiten dengan hasil penelitian Rofiq (2008) yang berdasarkan sharpe’s model juga menemukan bahwa beberapa saham BUMN yang diikutkan dalam sampel penelitiannya memiliki kinerja di bawah pasar. Ini juga berarti bahwa hasil penelitian ini masih menemukan hasil yang identik dengan hasil penelitian Namora pada tahun 2006 yang menyimpulkan kinerja pasar saham secara umum berada di atas rata-rata kinerja industri real estate dan aneka industri. Hasil penelitian ini secara umum juga menemukan indikasi tidak-adanya hubungan antara periode IPO, kapitalisasi pasar dan kinerja saham yang diukur dengan sharpe’s model. Hasil ini konsisten dengan hasil penelitian Rofiq yang juga menemukan hal yang sama. b. Market Performance Berdasarkan Jensen’s Model Berbeda dengan Sharpe’s model, Jensen’s model menghasilkan kesimpulan yang berbeda. Jensen’s model hanya menganggap layak lima diantara delapan saham BUMN untuk dimasukkan dalam portofolio. Kelima saham tersebut secara 80 berurutan adalah TINS, ANTM, PTBA, SMGR dan TLKM. Sementara keempat saham lainnya bernilai negatif, yang berarti tidak layak untuk dimasukkan dalam portofolio investasi. Selain menghasilkan kesimpulan yang berbeda dalam banyaknya saham yang layak dibeli, dari segi urutan saham yang memiliki kinerja terbaik, Sharpe dan Jensen’s model juga menghasilkan kesimpulan berbeda. Secara keseluruhan peringkat kinerja saham berdasarkan Jensen’s model tersaji dalam tabel 4.4. Tabel 4.4 Peringkat Kinerja Saham Berdasarkan Jensen’s Model No Saham Index Jensen Keterangan 1 TINS 0.049 Layak Beli 2 PTBA 0.021 Layak Beli 3 ANTM 0.021 Layak Beli 4 SMGR 0.013 Layak Beli 5 TLKM 0.003 Layak Beli 6 ISAT -0.001 Tidak Layak Beli 7 KAEF -0.013 Tidak Layak Beli 8 BBNI -0.023 Tidak Layak Beli 9 INAF -0.031 Tidak Layak Beli Indeks Jensen Pasar 0.0026 Sumber: Pengolahan Data (Tabel 4.2) Hasil pengamatan melalui model ini menjelaskan bahwa dengan asumsi portofolio terdiversifikasi secara baik dan pasar dalam keadaan seimbang, maka saham TINS memiliki kinerja paling baik dan INAF terburuk. Karena ukuran risiko dalam model ini adalah beta, maka itu artinya TINS mampu menjanjikan return tertinggi diantara delapan saham lainnya 81 setelah return ekspektasinya disesuaikan dengan tingkat bunga aset berisiko dan risiko saham yang diukur dari sensitivitasnya terhadap pergerakan saham. Dalam arti yang lain, imbal hasil saham TINS melebihi return minimal yang disyaratkan investor (CAPM) dalam kondisi pasar yang seimbang, dan imbal hasil tersebut lebih tinggi dari imbal hasil delapan saham lainnya. Nilai Jensen yang negatif menunjukkan bahwa return saham yang bersangkutan berada di bawah return minimal yang disyaratkan investor sehingga tidak layak untuk dibeli. Kesimpulan hasil yang berbeda dengan hasil yang didapatkan dengan menggunakan sharpe’s model pada bagian sebelumnya, menurut Bodie, dkk (2006:563) wajar terjadi mengingat dasar konsep yang digunakan berbeda. Sharpe’s model mendasarkan perhitungannya pada konsep CML, dimana portofolio diasumsikan tidak terdiversifikasi secara baik sehingga risiko yang relevan digunakan adalah standar deviasi. Sementara Jensen’s model mendasarkan perhitungannya pada konsep SML, dimana portofolio diasumsikan terdiversifikasi secara baik sehingga risiko yang relevan adalah beta. Menurut Tandelilin (2001:329), pilihan investor terhadap model mana yang sebaiknya digunakan sebagai dasar keputusan investasi 82 harus dilandaskan pada persepsi yang benar tentang tingkat diversifikasi suatu portofolio. Dalam hal ini, Fama (1970) memperkenalkan konsep pasar modal efisien sebagai tolak ukur untuk membantu mengetahui tingkat diversifikasi suatu portofolio di pasar modal. Dalam pasar modal yang memiliki kadar efisiensi tinggi (biasanya pasar modal di negara-negara maju), portofolio akan terdiversifikasi secara baik karena informasi di pasar terdistribusi dengan cepat dan merata kepada semua investor sehingga tidak ada kesempatan bagi investor tertentu untuk memperoleh return di atas normal. Dalam kondisi demikian, pasar akan berada pada kondisi seimbang dimana harga betulbetul mencerminkan nilai saham yang sebenarnya. Untuk itu, model Jensen yang mendasrakan perhitungannya pada kondisi pasar seimbang lebih cocok digunakan investor. Berkaitan dengan itu, Namora pada tahun 2006 mendasarkan penelitiannya pada konsep pasar yang tidak efisien, dimana portofolio tidak terdiversifikasi secara baik, dan menggunakan standar deviasi sebagai tolak ukur risiko sebagai pengukur kinerja saham. Hasil penelitian Rofiq (2008) juga membuktikan bahwa kadar efisiensi pasar modal di Indonesia, yang diukur dengan GARCH (1,1), masih rendah sehingga 83 kemungkinan portofolio yang ada masih tidak terdiversifikasi secara baik. Untuk itu, kesimpulan hasil dari pengukuran kinerja berdasarkan jensen’s model dan sharpe’s model yang berbeda perlu disikapi investor sebagai bentuk dari variansi pilihan terhadap keputusan investor dalam berinvestasi. Perbedaan hasil ini sendiri merupakan indikasi yang mengarah kepada ketidak-efisienan pasar modal. Itu karena dalam pasar modal yang efisien, pergerakan harga saham di pasar seharusnya mengikuti pergerakan saham secara keseluruhan yang diwakili IHSG. Dalam arti yang lain, beta yang merupakan sensistivitas saham terhadap pasar seharusnya memiliki nilai identik dengan standar deviasi yang merupakan volatilitas dari pergerakan saham sehingga kesimpulan yang didapatkan dari berbagai metode evaluasi akan menghasilkan kesimpulan yang kurang lebih sama. Kemungkinan lainnya yang menyebabkan perbedaan ini adalah range data penelitian yang kurang panjang dan penggunaan periode bulanan sehingga penggambaran pergerakan saham menjadi kurang baik. Secara umum hasil penelitian ini memiliki kesamaan dengan hasil penelitian Fadillah Indra Tanjung (2005) yang juga 84 menghasilkan kesimpulan berbeda terhadap kinerja portofolio berdasarkan sharpe’s model dan jensen’s model. Pada bagian ini secara umum juga ditemukan indikasi tidak-adanya hubungan antara periode IPO, kapitalisasi pasar dan kinerja saham yang diukur dengan jensen’s model. Itu artinya, kapitalisasi pasar sebagai cerminan dari konsensus investor tidak selalu sejalan dengan kinerja saham. c. Market Performance Berdasarkan Appraisal Ratio Appraisal ratio menghasilkan kesimpulan yang sama dengan Jensen’s model dalam penentuan saham mana yang layak untuk dibeli atau tidak. Appraisal ratio memasukkan lima saham sebagai saham yang layak untuk dibeli, yang urutannya adalah SMGR, TINS, TLKM, ANTM dan PTBA, sedangkan keempat saham BUMN lainnya dikategorikan sebagai saham yang tidak layak untuk dimasukkan portofolio. Secara keseluruhan peringkat kinerja saham berdasarkan metode appraisal ratio tersaji dalam tabel 4.5. Menurut Bodie, dkk (2006:563), appraisal ratio digunakan untuk mengukur imbal hasil abnormal per unit risiko yang secara prinsip dapat dihilangkan dengan memegang portofolio indeks pasar. Dalam arti yang lain, dalam kondisi pasar yang 85 seimbang dan memasukkan risiko spesifik yang merupakan risiko dari setiap jenis saham yang berbeda sebagai koreksi atas nilai Jensen, maka saham SMGR mampu menjanjikan imbal hasil abnormal yang lebih tinggi dibandingkan delapan saham lainnya. Sementara empat saham lainnya yang memiliki nilai negatif dianggap tidak mampu menjanjikan imbal hasil abnormal sesuai dengan ekspektasi investor. Tabel 4.5 Peringkat Kinerja Saham Berdasarkan Appraisal Ratio No Saham Appraisal Ratio Keterangan 1 SMGR 2.611 Layak Beli 2 TINS 1.130 Layak Beli 3 TLKM 0.671 Layak Beli 4 ANTM 0.670 Layak Beli 5 PTBA 0.497 Layak Beli 6 ISAT -0.068 Tidak Layak Beli 7 BBNI -0.754 Tidak Layak Beli 8 KAEF -1.560 Tidak Layak Beli 9 INAF -1.757 Tidak Layak Beli Appraisal ratio pasar 0.137 Sumber: Pengolahan Data (tabel 4.2) Secara umum, penilaian kinerja dengan model ini memiliki kesamaan dengan hasil penilaian dengan menggunakan jensen’s model dalam menghasilkan saham-saham mana saja yang layak beli atau tidak. Tapi dalam peringkat kinerjanya, kedua model menghasilkan kesimpulan yang berbeda. Kesimpulan ini konsisten dengan penemuan Francis 86 (1991:668) yang menyatakan bahwa jensen’s model dan appraisal ratio senderung menghasilkan kesimpulan yang serupa. Teori yang dikemukakan Tandelilin (2001:329) menyebutkan bahwa perbedaan hasil dari ketiga model tersebut akan sangat bergantung pada preferensi investor dalam menilai sebuah portofolio terdiversifikasi secara baik atau tidak. Menurut Tandelilin, salah satu yang dapat digunakan untuk mengestimasi potofolio telah terdiversifikasi secara baik atau tidak adalah dengan cara meregresikan return pasar terhadap return saham atau portofolio. Apabila return pasar berpengaruh secara signifikan dengan koefisien determinasi yang mendekati 1, maka portofolio sudah terdiversifikasi secara baik, sebaliknya apabila return pasar tidak berpengaruh secara signifikan dengan koefisien determinasi yang kecil, maka portofolio belum terdiversifikasi secara baik. Untuk itu, dalam kondisi seperti itu model yang paling relevan untuk digunakan untuk menilai kinerja saham adalah sharpe’s model yang menggunakan standar deviasi sebagai patok duga terhadap risiko. Hasil penelitian Rofiq (2008), menemukan bahwa return pasar tidak bisa menjelaskan return saham. Itu artinya, kaitannya dengan hasil penelitian market performance sahamsaham BUMN menggunakan sharpe’s model, jensen’s model dan 87 appraisal ratio yang menghasilkan kesimpulan yang cenderung berbeda, maka penggunaan sharpe’s model sebagai dasar penilaian saham lebih masuk akal dibandingkan kedua model lainnya. Secara umum, pada bagian ini juga ditemukan indikasi tidak-adanya hubungan antara periode IPO, kapitalisasi pasar dan kinerja saham yang diukur dengan appraisal ratio. Itu artinya, kapitalisasi pasar sebagai cerminan dari konsensus investor tidak selalu sejalan dengan kinerja saham. Meskipun ketiga metode penilaian kinerja saham tersebut sama-sama mendasarkan perhitungannya pada risk-adjusted return, namun ketiganya menghasilkan kesimpulan yang tidak serupa. Hal ini terjadi karena perbedaan tolak ukur risiko yang digunakan oleh ketiga model tersebut. Kemungkinan lain yang diduga menjadi penyebab perbedaan tersebut adalah karena range data yang kurang panjang dan periode data yang menggunakan data bulanan diamati secara kumulatif selama lima tahun berturut-turut, tidak secara pertahun. Dari sudut pandang investor, dasar keputusan investasi yang sebaiknya dijadikan acuan dari ketiga model tersebut adalah harus disesuaikan dengan preferensi investor terhadap kondisi pasar modal di Indonesia secara umum. Dalam hal ini, berdasarkan hasil-hasil penelitian terdahulu penggunaan 88 sharpe’s model sebagai dasar keputusan investasi relatif lebih masuk akal meskipun mengasumsikan variansi saham yang konstan. 2. Perbandingan Market Performance Saham BUMN dengan Market Performance Pasar Tabel 4.2 juga menyajikan hasil perhitungan terhadap market performance pasar yang diwakili Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio. Nilai Sharpe’s model pasar adalah 0,4437, Jensen’s model adalah 0,0026 dan appraisal ratio adalah 0,1370. Model pertama, yaitu sharpe’s measure menunjukkan bahwa dari kesembilan saham BUMN yang dijadikan sampel tidak ada yang nilai sharpe-nya melebihi nilai sharpe pasar (outperform). Artinya, kesembilan saham tersebut jika ditinjau dari kinerjanya berdasarkan sharpe’s model kalah unggul dibandingkan sharpe’s model pasar. Dalam arti yang lain, dengan asumsi bahwa seluruh portofolio atau saham di bursa belum terdiversifikasikan secara baik, maka kinerja saham secara keseluruhan yang diwakili IHSG lebih unggul dibandingkan dengan kinerja kesembilan saham BUMN tersebut. Model kedua, yaitu Jensen’s model, seperti sebelumnya menghasilkan kesimpulan berbeda dengan Sharpe’s model. Kelima saham yang oleh Jensen’s model dikategorikan layak untuk dibeli 89 memiliki nilai Jensen yang lebih tinggi dibandingkan nilai Jensen pasar. Ini artinya, dengan menggunakan tolak ukur beta sebagai mukuran risiko, maka kelima saham tersebut lebih unggul dibandingkan nilai Jensen pasarnya. Model ketiga, yaitu appraisal ratio menghasilkan kesimpulan yang juga berbeda dengan Sharpe’s model namun sama dengan Jensen’s model. Kelima saham BUMN yang sebelumnya dikategorikan sebagai saham yang layak untuk dibeli memiliki nilai appraisal ratio yang lebih tinggi dibandingkan appraisal ratio pasarnya. Ini artinya bahwa dengan menambahkan risiko berupa variance of error dari saham, kelima saham tersebut lebih unggul dibandingkan appraisal ratio pasar yang diwakili IHSG. Hasil penilaian dengan sharpe’s model konsisiten dengan hasil penelitian Rofiq (2008) yang berdasarkan sharpe’s model juga menemukan bahwa beberapa saham BUMN yang diikutkan dalam sampel penelitiannya memiliki kinerja di bawah pasar. Perbedaan hasil penilaian melalui ketiga model ini setidaknya juga diakui oleh Bodie, dkk (2006:563), sebagai fenomina yang wajar terjadi mengingat informasi di pasar modal sangat banyak dan beragam sifatnya dan perilaku investor berbeda-beda dalam merespon informasi tersebut. 90 3. Nilai Saham BUMN Jika pada bagian sebelumnya penilaian kinerja saham didasarkan pada model yang mendasarkan perhitungannya pada acuan return dan risiko, maka pada bagian ini penilaian terhadap saham didasarkan pada teori Securities Market Line (SML). Menurut Bodie, Dkk., (2006:222), sebuah saham dihargai dengan benar apabila return yang diharapkan atau return rata-rata masa lalu (expected return) sama dengan return yang disyaratkan melalui metode CAPM. Apabila expected return lebih besar dari CAPM-nya, maka saham undervalued, sebaliknya apabila expected return lebih kecil dari CAPM-nya maka saham overvalued. Tabel 4.5 menyajikan nilai saham BUMN yang dijadikan sampel. Sejalan dengan kesimpulan yang didapat dari Sharpe’s model, Jensen’s model dan appraisal ratio, maka dalam tabel 4.5 terlihat bahwa tidak semua saham BUMN yang dijadikan sampel harga sahamnya dihargai terlalu murah (undervalued). Dari kesembilan saham sampel, hanya lima saham diantaranya yang memiliki nilai undervalued atau harganya dihargai terlalu rendah oleh pasar. Sementara keempat saham BUMN lainnya overvalued atau harganya dihargai terlalu mahal oleh pasar. Dalam konteks pemilihan saham, maka hanya saham-saham yang undervalued-lah 91 yang layak untuk dibeli dan dimasukkan ke dalam portofolio investasi. Tabel 4.6 Nilai Saham BUMN Emiten Keterangan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG Expected Return 0.061 0.012 -0.001 0.031 0.013 0.057 0.037 0.081 0.032 0.0331 Required Return (CAPM) 0.040 0.035 0.031 0.032 0.025 0.036 0.024 0.032 0.029 0.0327 Nilai Saham Under Over Over Over Over Under Under Under Under Under Sumber: Pengolahan Data Berkaitan dengan hasil penilaian pada bagian sebelumnya, maka hasil penilaian terhadap nilai saham ini konsiten dengan kesimpulan yang didapat dari penilaian kinerja saham menggunakan Jensen’s model dan appraisal ratio, dimana diantara kesembilan saham BUMN yang dijadikan sampel, hanya terdapat lima saham yang layak untuk dibeli atau dengan kata lain berkinerja baik. Secara umum, dari pengamatan nilai saham ini ditemukan adanya hubungan yang searah antara nilai saham dengan penilaian kinerja yang menggunakan Jensen’s model dan appraisal ratio. Sementara Sharpe’s model menghasilkan kesimpulan yang tidak sejajar dengan hasil penilaian terhadap nilai saham. Ketidaksejajaran hasil penilaian saham menggunakan sharpe’s model 92 dengan nilai saham menggunakan teori SML ini juga ditemukan oleh Rofiq (2008) dalam penelitiannya. Hasil pengamatan secara keseluruhan dengan memprioritaskan saham-saham yang layak beli berdasarkan ketiga model tersebut dan penilaian saham berdasarkan teori Securities Market Line (SML), mendapati bahwa dari kesembilan saham BUMN yang dijadikan sampel dalam penelitian ini, hanya terdapat lima saham yang berkinerja baik dan sahamnya layak untuk dibeli. Hal tersebut menunjukkan bahwa tidak semua saham yang berstatus Badan Usaha Milik Negara (BUMN) berkinerja baik ataupun buruk, seperti yang dipersepsikan sebagian kalangan. Hal ini terbukti dengan ikut merosot tajamnya harga saham-saham BUMN seiring dengan merosotnya harga saham lain pada pertengahan Sepetember-Oktober 2008 akibat krisis finansial global yang bersumber dari Amerika. Ini mengindikasikan perilaku investor yang tidak selalu mendasarkan keuputusan investasinya pada kondisi fundamental perusahaan, tetapi lebih kepada sentimen yang terjadi di pasar. Sebagai sebuah surat berharga yang perdagangannya menggunakan sistem online yang transparan dan global, saham tidak terlepas dari pengaruh pergerakan dan pola-pola yang terjadi di pasar. Karena itu, mendasarkan keputusan investasi saham dengan hanya melihat status kepemilikan perusahaan tidak sepenuhnya akurat dan 93 mampu menghasilkan return yang optimal dengan risiko minimal. Dalam jangka panjang, dibandingkan perusahaan swasta lainnya, BUMN memang memiliki risiko likuiditas yang lebih kecil mengingat status kepemilikannya yang didominasi Pemerintah. Namun keputusan investasi harus tetap didasarkan pada perencanaan dan proses estimasi yang matang. Dalam Al-Qur’an Surat Al-Isra’ Ayat 36 Allah berfirman: Ÿ u ß#ø)s? $t }§øŠs t %x. y7Í× s9' é& ‘ ä. yŠ#x8à ø9$#u u |Çt7ø9$#u yìô(¡¡9$# ¨ Î) 4 í)ù=Ïæ 4ÏμÎ/ y7s9 9 çμ÷ t ,< Z ä;ó¡t ã Artinya: ” Janganlah kamu mengikuti apa yang kamu tidak mempunyai pengetahuan tentangnya. Sesungguhnya pendengaranmu, penglihatanmu, dan mata hatimu semua itu akan dimintai pertanggungjawabannya.” (QS. 17: 36) Dalam hal ini, investor harus tetap rasional mendasarkan keputusan jual beli saham dengan mempertimbangkan kinerja saham yang bersangkutan, terlepas perusahaan yang menerbitkan saham tersebut berstatus BUMN atau tidak. Dengan begitu, kita bisa mereduksi keterjebakan pada ghrarar dan spekulasi berbisnis yang notabene-nya dilarang oleh agama. 94 BAB V KESIMPULAN DAN SARAN Bab ini merupakan bab penutup dimana seluruh hasil perhitungan dan analisis data pada bab-bab terdahulu dirangkum sebagai suatu kesimpulan. Saran-saran diberikan sebagai solusi dan kemungkinan pengembangan lebih lanjut dari hasil penelitian ini. A. Kesimpulan Beberapa kesimpulan yang dapat ditarik dari hasil analisis terhadap market performance atau kinerja saham-saham BUMN di Bursa Efek Indonesis (BEI) pada tahun 2003-2007 adalah sebagai berikut: 1. Diukur menggunakan Sharpe’s model, terdapat satu saham yang berkinerja tidak baik dengan nilai sharpe negatif yaitu INAF. Sementara delapan saham lainnya berkategori baik dengan nilai sharpe positif. Diukur menggunakan Jensen’s model dan appraisal ratio, terdapat lima saham yang berkinerja baik dan empat lainnya berkinerja tidak baik. 2. Diukur menggunakan Sharpe’s model, dari kesembilan saham BUMN tidak ada yang market performance-nya melebihi pasar. Sementara diukur menggunakan jensen’s model dan appraisal ratio, terdapat lima saham yang market performanance-nya di atas pasar, 95 yaitu TINS, ANTM, PTBA, SMGR dan TLKM. Sementara empat saham lainnya, yaitu BBNI, INAF, ISAT dan KAEF memiliki market performance di bawah pasar. Market performance tertinggi menggunakan Sharpe’s model adalah saham ANTM, sedangkan menggunakan Jensen’s model adalah saham TINS, dan menggunakan Appraisal ratio adalah saham SMGR. Sementara INAF adalah saham dengan market performance terendah dengan menggunakan ketiga model. 3. Penilaian terhadap nilai saham menghasilkan lima saham BUMN yang undervalued, yaitu TINS, ANTM, PTBA, SMGR dan TLKM. Sementara empat saham lainnya overvalued, yaitu BBNI, INAF, ISAT dan KAEF. Secara umum, hasil penelitian menemukan adanya indikasi hubungan yang tidak searah antara hasil penilaian dengan sharpe’s measure dengan nilai saham. Ini sejalan dengan hasil penelitian Rofiq (2008) yang juga menemukan hasil yang serupa. Sementara indikasi hubungan yang searah dengan nilai saham ditemukan pada penilaian kinerja menggunakan Jensen’s model dan appraisal ratio. B. Saran Saran-saran yang dapat diberikan berkaitan dengan hasil analisis dan pembahasan pada penelitian ini adalah: 96 1. Dalam penelitian selanjutnya, disarankan agar peneliti menggunakan time-frame penelitian yang lebih lama. Selain itu, untuk melihat secara komprehensif, kinerja saham BUMN di Bursa Efek Indonesia (BEI) disarankan juga untuk mempertimbangkan penilaian terjadap karakteristik keuangan serta menggunakan metode penelitian yang memungkinkan untuk mengikutkan keseluruhan populasi. 2. Secara keseluruhan, hasil pengamatan menemukan bahwa status perusahaan BUMN tidak serata merta menjadi jaminan kinerja yang baik bagi saham. Untuk itu, disarankan bagi para investor untuk secara rasional memilih saham bagi portofolionya dengan melakukan penilaian-penilaian tertentu tanpa terpengaruh secara berlebihan pada status perusahaan yang BUMN atau tidak. DAFTAR PUSTAKA Antonio, Muhammad Syafi’i, 2001, Bank Syariah:Dari Teori ke Praktek, Gema Insani Press, Jakarta Badan Pengawas Pasar Modal, 2004, Studi tentang Investasi Syariah di Pasar Modal Indonesia, www.bapepam.go.id/pasar_modal/ publikasi_ pm/kajian_pm/studi_pm_syariah.pdf, diakses 13 Mei 2008 ______________, 2007, Statistik Pasar Modal, www.bapepam.go.id/pasar_ modal/publikasi_pm/statistik_pm/2007/2007_XII_4.pdf, diakses 15 Mei 2008 Bodie, Zvi et. All, 2005, Investment, th6 Edition, McGraw-Hill Companies, Inc., Dalimunthe, Zuliani (penerjemah), 2006, Investasi, Buku 2. Edisi 6, Salemba Empat, Jakarta Darmadji, Tjiptono dan Hendy M. Fakhruddin, 2001, Pasar Modal di Indonesia (Pendekatan Tanya Jawab), Salemba Empat, Jakarta Fatwa Dewan Syariah Nasional MUI (DSN-MUI) Nomor: 40/DSNMUI/ X/2003 tanggal 4 Oktober 2003 tentang Pasar Modal dan Pedoman Umum Penerapan Prinsip Syariah Di Bidang Pasar Modal Francis, Jack Clark, 1991, Investment: Analysis and Management, 5th edition, MCGraw-Hill. Inc, Singapore Halim, Abdul, 2005, Analisis Investasi, Salemba Empat, Jakarta Hasan, Ali, 2003, Berbagai Macam Transaksi Dalam Islam; Fiqh Muamalah, Cetakan 1. Rajawali Pers, Jakarta Husnan, Suad, 2001, Dasar-Dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas, Edisi 3, Cet. 2, AMP-YKPN, Yogyakarta _____________, 2004, Dasar-Dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas,Edisi 1, Cet. 2, AMP-YKPN, Yogyakarta Jogiyanto, 2003, Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi ke-3, Cet. I, BPFE, Yogyakarta Laksmana, Indra, 2003, Analisis kinerja reksadana saham dengan menggunakan metode Sharpe dan Jensen untuk periode 1999 sampai 2002, Tesis Program Pascasarjana Universitas Indonesia Jakarta. http://digilib.mmui.edu/gdl.php?mod=browse&op=read&id=jkpt mmui-gdl-s2-2003-indra-1935-stocks, diakses tanggal 11 Mei 2008 Nasarudin, Irsan dan Indra Surya, 2007, Aspek Hukum Pasar Modal Indonesia, Cet. IV, Kencana, Jakarta Namora, 2006, Perbandingan Market Performance dan Karakteristik Keuangan Perusahaan Sektor Aneka Industri. Tesis Program Pascasarjana Universitas Pelita Harapan Jakarta, www.geocities.com/namora_ id/files/Tesis-Namora-19040012.pdf, diakses 11 Mei 2008 Peraturan Pemerintah Nomor 6 Tahun 2000 tentang Perusahaan Jawatan (PERJAN) Radcliffe, Robert C., 1997, Investment Concepts, Analysis Strategy, 5th Ed, Addison-Wesley Education Publishers Inc. Rusdin, 2006, Pasar Modal, Alfabeta, Bandung Rofiq, Abdur, 2008, Studi Komparatif terhadap Kinerja Saham Syariah di Indonesia dan Malaysia, Skripsi Program S1 Fakultas Ekonomi UIN Malang, tidak dipublikasikan Samsul, Mohamad, 2006, Pasar Modal dengan Manajemen Portofolio. Erlangga, Surabaya Santoso, Imam, 2003, Fiqh Muamalah, Cetakan 1, Pustaka Tarbiatuna, Jakarta Sekaran, Uma, 2006, Metodologi Penelitian untuk Bisnis, Jilid 2, Salemba Empat, Jakarta Suryabrata, Sumadi, 2005, Metodologi Penelitian, PT. Raja Grafindo Persada, Jakarta Tandelilin, Eduardus, 2001, Analisis Investasi dan Manajemen Portofolio, BPFE, Yogyakarta Tandjung, Fadillah Indra, 2005, Analisis kinerja reksa dana pendapatan tetap di Indonesia pada periode 1999 - 2005 dengan menggunakan metode Sharp, Treynor, Jensen, Tesis Program Pascasarjana Universitas Indonesia Jakarta, http://digilib.mmui.edu/gdl.php?mod=browse &op=read&id=jkptmmui-gdl-s2-2005 fadillahi3815&q=Analisis% 20kinerja%20reksa%20dana%20pendapatan%20tetap%20di%20Indo nesia%20pada%20periode%201999%20%202005%20dengan%20men ggunakan%20metode%20Sharp,%20Treynor,%20Jensen, diakses 11 Mei 2008 Undang-Undang Nomor 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal Undang-Undang Nomor 19 Tahun 2003 tentang Badan Usaha Milik Negara (BUMN) Wikipedia Indonesia, 2008, Badan Usaha Milik Negara, http://id.wikipedia.org/wiki/BUMN, diakses 11 Mei 2008 Yana, Hendra, 2008, Privatisasi BUMN dalam Perspektif Kepemilikan Ekonomi Islam, http://raisarkan.blogspot.com/2008/01/privatisasi-bumndalam- perspektif.html, diakses 21 Agustus 2008. Lampiran 1 Harga Saham BUMN Sampel dan IHSG Januari 2003-Desember 2007 Emiten No Bulan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG 1 Jan-03 700 95 215 7,350 155 550 7,400 435 3,375 388.44 2 Feb-03 800 100 215 7,850 175 550 7,300 700 3,575 399.22 3 Mar-03 800 95 205 7,600 165 550 7,450 600 3,625 398.00 4 Apr-03 725 100 230 8,700 205 575 7,700 700 4,100 435.04 5 May-03 825 135 230 9,350 210 550 7,900 750 4,675 494.78 6 Jun-03 825 195 180 8,800 190 575 7,650 700 4,625 497.81 7 Jul-03 825 160 170 8,450 190 550 7,000 800 4,400 508.70 8 Aug-03 850 145 160 8,100 190 500 7,950 900 4,575 530.86 9 Sep-03 1,050 140 180 9,400 205 550 9,450 1,100 5,700 599.84 10 Oct-03 1,150 110 180 11,950 205 575 8,400 1,550 6,000 629.05 11 Nov-03 1,225 105 170 11,500 195 625 8,200 1,550 6,150 617.08 12 Dec-03 1,925 1,300 170 15,000 210 875 7,850 2,550 6,750 679.30 13 Jan-04 1,500 1,275 180 16,150 210 825 9,050 2,325 7,550 752.93 14 Feb-04 1,500 1,250 175 18,250 205 800 8,900 2,325 7,300 761.08 15 Mar-04 1,225 1,150 160 3,850 180 775 9,800 2,350 7,000 735.67 16 Apr-04 1,200 1,300 160 3,975 185 825 9,850 2,325 8,050 783.41 17 May-04 1,075 1,125 100 4,000 160 750 9,200 1,925 7,400 733.99 18 Jun-04 1,250 1,075 70 4,025 150 675 8,000 1,700 7,400 732.40 19 Jul-04 1,225 1,075 75 4,125 150 725 8,200 2,050 7,750 756.98 20 Aug-04 1,250 1,125 75 4,200 150 775 10,000 2,125 7,650 746.76 21 Sep-04 1,375 1,300 105 4,225 165 850 10,000 2,025 4,150 819.82 22 Oct-04 1,500 1,350 110 4,725 200 925 11,350 2,075 4,350 860.35 23 Nov-04 1,775 1,625 150 5,750 210 1,425 12,850 2,175 5,000 977.77 24 Dec-04 1,725 1,675 170 5,750 205 1,525 18,500 2,075 4,825 1000.23 25 Jan-05 1,820 1,640 165 5,700 200 1,650 18,400 2,050 4,800 1045.44 26 Feb-05 2,150 1,680 175 5,250 215 1,660 17,800 2,075 4,425 1073.83 27 Mar-05 2,250 1,720 160 4,875 200 1,520 16,550 2,100 4,475 1080.17 28 Apr-05 2,125 1,580 125 4,325 185 1,550 15,900 2,000 4,275 1080.17 29 May-05 2,350 1,680 130 4,950 185 1,560 16,100 2,300 4,650 1088.17 30 Jun-05 2,400 1,690 115 5,500 185 1,590 19,200 2,200 5,000 1122.37 31 Jul-05 2,425 1,640 140 5,800 180 1,570 19,900 2,125 5,550 1182.30 32 Aug-05 2,250 1,380 105 5,300 140 1,740 15,700 1,760 5,150 1050.09 33 Sep-05 2,725 1,560 125 5,300 130 1,630 18,200 1,720 5,350 1079.27 34 Oct-05 2,575 1,330 115 4,875 135 1,780 18,700 1,640 5,000 1058.26 35 Nov-05 2,850 1,190 115 5,350 150 1,690 17,900 1,720 5,500 1017.73 36 Dec-05 3,575 1,280 115 5,550 145 1,800 17,800 1,820 5,900 1162.63 37 Jan-06 4,275 1,300 110 5,800 150 1,960 19,500 1,920 6,300 1229.70 38 Feb-06 4,025 1,230 110 5,250 155 2,050 23,250 2,050 6,200 1216.14 39 Mar-06 4,350 1,280 115 5,150 165 2,050 25,500 2,025 6,900 1322.97 Lampiran 1 40 Apr-06 5,750 1,360 110 5,400 160 3,000 27,400 2,425 7,550 1464.40 41 May-06 4,450 1,220 115 5,000 155 3,350 22,100 1,930 7,050 1330.00 42 Jun-06 4,625 1,130 110 4,275 150 3,150 23,800 1,740 7,350 1310.26 43 Jul-06 5,200 1,100 105 4,275 135 3,275 25,450 1,740 7,450 1351.65 44 Aug-06 5,400 1,310 95 4,400 140 3,400 25,350 1,740 7,900 1444.49 45 Sep-06 5,500 2,375 105 5,150 140 3,375 27,100 1,770 8,450 1534.62 46 Oct-06 6,950 2,375 100 5,200 140 3,450 29,100 2,400 8,400 1582.63 47 Nov-06 7,550 1,980 95 5,750 150 6,500 32,000 2,300 9,900 1718.96 48 Dec-06 8,000 1,870 100 6,750 165 3,525 36,300 4,425 10,100 1805.52 49 Jan-07 7,800 1,820 133 6,000 160 3,125 38,000 7,850 9,450 1757.26 50 Feb-07 9,100 1,750 140 5,900 161 3,300 38,600 9,600 8,900 1740.97 51 Mar-07 11,850 1,760 157 6,250 165 3,450 39,800 11,850 9,850 1830.92 52 Apr-07 15,600 2,200 148 6,800 172 3,900 38,400 11,950 10,500 2019.68 53 May-07 14,000 2,500 190 6,750 197 5,250 43,250 11,650 9,550 2055.40 54 Jun-07 12,550 2,475 260 6,500 355 6,550 51,600 12,150 9,850 2139.28 55 Jul-07 2,700 2,475 245 7,250 375 6,650 52,500 14,100 11,200 2348.67 56 Aug-07 2,250 1,950 210 7,200 330 5,750 4,950 12,300 10,850 2194.34 57 Sep-07 2,775 2,000 215 7,700 330 6,550 4,950 13,250 11,000 2359.21 58 Oct-07 3,350 1,990 200 8,700 325 9,050 6,200 19,500 10,750 2673.49 59 Nov-07 4,675 1,840 206 8,300 305 12,100 5,950 25,000 10,150 2688.33 60 Dec-07 4,475 1,970 205 8,650 305 12,000 5,600 28,700 10,150 2745.83 Dividen Tunai Saham BUMN Sampel Januari 2003-Desember 2007 Dividen (Rupiah) No Bulan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM 1 Jan-03 2 Feb-03 3 Mar-03 4 Apr-03 5 May-03 41.75 6 Jun-03 1.91 65.89 331.16 7 Jul-03 115.03 8 Aug-03 34.42 146.13 9 Sep-03 10 Oct-03 174.68 11 Nov-03 6.3 12 Dec-03 13 Jan-04 14 Feb-04 15 Mar-04 16 Apr-04 17 May-04 59.46 18 Jun-04 38.6 3.09 58 67.79 19 Jul-04 23.71 144.55 20 Aug-04 174.68 21 Sep-04 301.95 22 Oct-04 23 Nov-04 24 Dec-04 5.8 25 Jan-05 19.6 152.4 7.11 26 Feb-05 27 Mar-05 28 Apr-05 29 May-05 30 Jun-05 128.48 4.18 31 Jul-05 118.07 154.23 87.48 162.2 32 Aug-05 267.51 144.9 33 Sep-05 34 Oct-05 35 Nov-05 36 Dec-05 37 Jan-06 38 Feb-06 39 Mar-06 40 Apr-06 41 May-06 42 Jun-06 2.85 101.54 100.85 43 Jul-06 150.05 53.26 44 Aug-06 149.32 443.12 218.86 45 Sep-06 46 Oct-06 47 Nov-06 48 Dec-06 49 Jan-07 48.45 50 Feb-07 51 Mar-07 52 Apr-07 53 May-07 2,213.56 54 Jun-07 105.39 55 Jul-07 325.58 72.5 129.75 2.37 1,092.06 56 Aug-07 1,092.06 254.76 57 Sep-07 58 Oct-07 59 Nov-07 60 Dec-07 48.45 Lampiran 3 Return Individual Saham BUMN Sampel Januari 2003-Desember 2007 Emiten 8 Bulan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG 1 Jan-03 2 Feb-03 0.143 0.053 0.000 0.068 0.129 0.000 -0.014 0.609 0.059 0.028 3 Mar-03 0.000 -0.050 -0.047 -0.032 -0.057 0.000 0.021 -0.143 0.014 -0.003 4 Apr-03 -0.094 0.053 0.122 0.145 0.242 0.045 0.034 0.167 0.131 0.093 5 May-03 0.138 0.350 0.000 0.075 0.024 0.029 0.026 0.071 0.140 0.137 6 Jun-03 0.000 0.444 -0.217 -0.059 -0.086 0.045 -0.032 0.021 0.060 0.006 7 Jul-03 0.000 -0.179 -0.056 -0.040 0.000 -0.043 -0.070 0.143 -0.049 0.022 8 Aug-03 0.072 -0.094 -0.059 -0.024 0.000 -0.091 0.136 0.125 0.040 0.044 9 Sep-03 0.235 -0.034 0.125 0.160 0.079 0.100 0.189 0.222 0.246 0.130 10 Oct-03 0.095 -0.214 0.000 0.271 0.000 0.045 -0.093 0.409 0.053 0.049 11 Nov-03 0.065 0.012 -0.056 -0.038 -0.049 0.087 -0.024 0.000 0.025 -0.019 12 Dec-03 0.571 0.000 0.000 0.304 0.077 0.400 -0.043 0.645 0.098 0.101 13 Jan-04 -0.221 -0.019 0.059 0.077 0.000 -0.057 0.153 -0.088 0.119 0.108 14 Feb-04 0.000 -0.020 -0.028 0.130 -0.024 -0.030 -0.017 0.000 -0.033 0.011 15 Mar-04 -0.183 -0.080 -0.086 0.000 -0.122 -0.031 0.101 0.011 -0.041 -0.033 16 Apr-04 -0.020 0.130 0.000 0.032 0.028 0.065 0.005 -0.011 0.150 0.065 17 May-04 -0.104 -0.135 -0.375 0.006 -0.135 -0.091 -0.066 -0.146 -0.081 -0.063 18 Jun-04 0.199 -0.044 -0.300 0.006 -0.043 -0.023 -0.130 -0.082 0.000 -0.002 19 Jul-04 -0.020 0.022 0.071 0.061 0.000 0.074 0.025 0.206 0.047 0.034 Lampiran 3 20 Aug-04 0.020 0.047 0.000 0.018 0.000 0.069 0.241 0.037 -0.013 -0.014 21 Sep-04 0.100 0.156 0.400 0.006 0.100 0.097 0.000 -0.047 0.000 0.098 22 Oct-04 0.091 0.038 0.048 0.118 0.212 0.088 0.135 0.025 0.048 0.049 23 Nov-04 0.183 0.204 0.364 0.217 0.050 0.541 0.132 0.048 0.149 0.136 24 Dec-04 -0.028 0.031 0.133 0.000 -0.024 0.074 0.440 -0.046 -0.035 0.023 25 Jan-05 0.066 -0.021 -0.029 -0.009 -0.024 0.082 0.003 -0.012 -0.004 0.045 26 Feb-05 0.181 0.024 0.061 -0.079 0.075 0.006 -0.033 0.012 -0.078 0.027 27 Mar-05 0.047 0.024 -0.086 -0.071 -0.070 -0.084 -0.070 0.012 0.011 0.006 28 Apr-05 -0.056 -0.081 -0.219 -0.113 -0.075 0.020 -0.039 -0.048 -0.045 0.000 29 May-05 0.106 0.063 0.040 0.145 0.000 0.006 0.013 0.150 0.088 0.007 30 Jun-05 0.076 0.006 -0.115 0.111 0.023 0.019 0.193 -0.043 0.075 0.031 31 Jul-05 0.010 0.040 0.217 0.083 -0.027 0.042 0.036 0.040 0.110 0.053 32 Aug-05 -0.072 -0.159 -0.250 -0.086 -0.222 0.108 -0.198 -0.172 -0.046 -0.112 33 Sep-05 0.211 0.130 0.190 0.000 -0.071 -0.063 0.159 -0.023 0.039 0.028 34 Oct-05 -0.055 -0.147 -0.080 -0.080 0.038 0.092 0.027 -0.047 -0.065 -0.019 35 Nov-05 0.107 -0.105 0.000 0.097 0.111 -0.051 -0.043 0.049 0.100 -0.038 36 Dec-05 0.254 0.076 0.000 0.037 -0.033 0.065 -0.006 0.058 0.073 0.142 37 Jan-06 0.196 0.016 -0.043 0.045 0.034 0.089 0.096 0.055 0.068 0.058 38 Feb-06 -0.058 -0.054 0.000 -0.095 0.033 0.046 0.192 0.068 -0.016 -0.011 39 Mar-06 0.081 0.041 0.045 -0.019 0.065 0.000 0.097 -0.012 0.113 0.088 40 Apr-06 0.322 0.063 -0.043 0.049 -0.030 0.463 0.075 0.198 0.094 0.107 41 May-06 -0.226 -0.103 0.045 -0.074 -0.031 0.117 -0.193 -0.204 -0.066 -0.092 42 Jun-06 0.039 -0.074 -0.043 -0.145 -0.014 -0.029 0.077 -0.046 0.043 -0.015 43 Jul-06 0.157 0.021 -0.045 0.000 -0.100 0.040 0.069 0.000 0.014 0.032 Lampiran 3 44 Aug-06 0.038 0.191 -0.095 0.064 0.037 0.038 0.013 0.000 0.090 0.069 45 Sep-06 0.019 0.813 0.105 0.170 0.000 -0.007 0.069 0.017 0.070 0.062 46 Oct-06 0.264 0.000 -0.048 0.010 0.000 0.022 0.074 0.356 -0.006 0.031 47 Nov-06 0.086 -0.166 -0.050 0.106 0.071 0.884 0.100 -0.042 0.179 0.086 48 Dec-06 0.060 -0.056 0.053 0.174 0.100 -0.458 0.134 0.924 0.020 0.050 49 Jan-07 -0.025 -0.027 0.330 -0.111 -0.030 -0.113 0.047 0.774 -0.060 -0.027 50 Feb-07 0.167 -0.038 0.053 -0.017 0.006 0.056 0.016 0.223 -0.058 -0.009 51 Mar-07 0.302 0.006 0.121 0.059 0.025 0.045 0.031 0.234 0.107 0.052 52 Apr-07 0.316 0.250 -0.057 0.088 0.042 0.130 -0.035 0.008 0.066 0.103 53 May-07 -0.103 0.136 0.284 -0.007 0.145 0.346 0.126 0.160 -0.090 0.018 54 Jun-07 -0.104 -0.010 0.368 -0.037 0.802 0.268 0.193 0.043 0.031 0.041 55 Jul-07 0.000 0.029 -0.058 0.135 0.063 0.015 0.039 0.160 0.137 0.098 56 Aug-07 -0.167 -0.212 -0.143 -0.007 -0.120 -0.135 0.000 -0.128 -0.009 -0.066 57 Sep-07 0.233 0.026 0.024 0.069 0.000 0.139 0.000 0.077 0.014 0.075 58 Oct-07 0.207 -0.005 -0.070 0.130 -0.015 0.382 0.253 0.472 -0.023 0.133 59 Nov-07 0.396 -0.075 0.030 -0.046 -0.062 0.337 -0.040 0.282 -0.056 0.006 60 Dec-07 -0.043 0.071 -0.005 0.042 0.000 -0.008 -0.059 0.148 0.005 0.021 Lampiran 4 Tingkat Bunga SBI 1 bulanan mengunakan rata-rata geometrik Bulan SBI SBI/Mth Decimal Relative Rate (Decimal+1) Jan-03 12.69 1.0575 0.0106 1.0106 Feb-03 12.24 1.0200 0.0102 1.0102 Mar-03 11.40 0.9500 0.0095 1.0095 Apr-03 11.06 0.9217 0.0092 1.0092 May-03 10.44 0.8700 0.0087 1.0087 Jun-03 9.53 0.7942 0.0079 1.0079 Jul-03 9.10 0.7583 0.0076 1.0076 Aug-03 9.10 0.7583 0.0076 1.0076 Sep-03 8.66 0.7217 0.0072 1.0072 Oct-03 8.48 0.7067 0.0071 1.0071 Nov-03 8.48 0.7067 0.0071 1.0071 Dec-03 8.31 0.6925 0.0069 1.0069 Jan-04 7.86 0.6550 0.0066 1.0066 Feb-04 7.48 0.6233 0.0062 1.0062 Mar-04 7.42 0.6183 0.0062 1.0062 Apr-04 7.33 0.6108 0.0061 1.0061 May-04 7.32 0.6100 0.0061 1.0061 Jun-04 7.34 0.6117 0.0061 1.0061 Jul-04 7.36 0.6133 0.0061 1.0061 Aug-04 7.37 0.6142 0.0061 1.0061 Sep-04 7.39 0.6158 0.0062 1.0062 Oct-04 7.41 0.6175 0.0062 1.0062 Nov-04 7.41 0.6175 0.0062 1.0062 Dec-04 7.43 0.6192 0.0062 1.0062 Jan-05 7.42 0.6183 0.0062 1.0062 Feb-05 7.43 0.6192 0.0062 1.0062 Mar-05 7.44 0.6200 0.0062 1.0062 Apr-05 7.70 0.6417 0.0064 1.0064 May-05 7.95 0.6625 0.0066 1.0066 Jun-05 8.25 0.6875 0.0069 1.0069 Jul-05 8.49 0.7075 0.0071 1.0071 Aug-05 9.51 0.7925 0.0079 1.0079 Sep-05 10.00 0.8333 0.0083 1.0083 Oct-05 11.00 0.9167 0.0092 1.0092 Nov-05 12.25 1.0208 0.0102 1.0102 Lampiran 4 Dec-05 12.75 1.0625 0.0106 1.0106 Jan-06 12.75 1.0625 0.0106 1.0106 Feb-06 12.74 1.0617 0.0106 1.0106 Mar-06 12.73 1.0608 0.0106 1.0106 Apr-06 12.74 1.0617 0.0106 1.0106 May-06 12.50 1.0417 0.0104 1.0104 Jun-06 12.50 1.0417 0.0104 1.0104 Jul-06 12.25 1.0208 0.0102 1.0102 Aug-06 11.75 0.9792 0.0098 1.0098 Sep-06 11.25 0.9375 0.0094 1.0094 Oct-06 10.75 0.8958 0.0090 1.0090 Nov-06 10.25 0.8542 0.0085 1.0085 Dec-06 9.75 0.8125 0.0081 1.0081 Jan-07 9.50 0.7917 0.0079 1.0079 Feb-07 9.25 0.7708 0.0077 1.0077 Mar-07 9.00 0.7500 0.0075 1.0075 Apr-07 9.00 0.7500 0.0075 1.0075 May-07 8.75 0.7292 0.0073 1.0073 Jun-07 8.50 0.7083 0.0071 1.0071 Jul-07 8.25 0.6875 0.0069 1.0069 Aug-07 8.25 0.6875 0.0069 1.0069 Sep-07 8.25 0.6875 0.0069 1.0069 Oct-07 8.25 0.6875 0.0069 1.0069 Nov-07 8.25 0.6875 0.0069 1.0069 Dec-07 8.00 0.6667 0.0067 1.0067 {(Rf1+1)(Rf2+1)…(Rfn+1)} 1.597 {(Rf1+1)(Rf2+1)…(Rfn+1)}`1/n 1.008 {(Rf1+1)(Rf2+1)…(Rfn+1)}`1/n - 1 0.008 Lampiran 5 Return Relatif Saham BUMN Sampel Januari 2003-Desember 2007 Emiten No Bulan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG 1 Jan-03 2 Feb-03 1.143 1.053 1.000 1.068 1.129 1.000 0.986 1.609 1.059 1.028 3 Mar-03 1.000 0.950 0.953 0.968 0.943 1.000 1.021 0.857 1.014 0.997 4 Apr-03 0.906 1.053 1.122 1.145 1.242 1.045 1.034 1.167 1.131 1.093 5 May-03 1.138 1.350 1.000 1.075 1.024 1.029 1.026 1.071 1.140 1.137 6 Jun-03 1.000 1.444 0.783 0.941 0.914 1.045 0.968 1.021 1.060 1.006 7 Jul-03 1.000 0.821 0.944 0.960 1.000 0.957 0.930 1.143 0.951 1.022 8 Aug-03 1.072 0.906 0.941 0.976 1.000 0.909 1.136 1.125 1.040 1.044 9 Sep-03 1.235 0.966 1.125 1.160 1.079 1.100 1.189 1.222 1.246 1.130 10 Oct-03 1.095 0.786 1.000 1.271 1.000 1.045 0.907 1.409 1.053 1.049 11 Nov-03 1.065 1.012 0.944 0.962 0.951 1.087 0.976 1.000 1.025 0.981 12 Dec-03 1.571 1.000 1.000 1.304 1.077 1.400 0.957 1.645 1.098 1.101 13 Jan-04 0.779 0.981 1.059 1.077 1.000 0.943 1.153 0.912 1.119 1.108 14 Feb-04 1.000 0.980 0.972 1.130 0.976 0.970 0.983 1.000 0.967 1.011 15 Mar-04 0.817 0.920 0.914 1.000 0.878 0.969 1.101 1.011 0.959 0.967 16 Apr-04 0.980 1.130 1.000 1.032 1.028 1.065 1.005 0.989 1.150 1.065 17 May-04 0.896 0.865 0.625 1.006 0.865 0.909 0.934 0.854 0.919 0.937 Lampiran 5 18 Jun-04 1.199 0.956 0.700 1.006 0.957 0.977 0.870 0.918 1.000 0.998 19 Jul-04 0.980 1.022 1.071 1.061 1.000 1.074 1.025 1.206 1.047 1.034 20 Aug-04 1.020 1.047 1.000 1.018 1.000 1.069 1.241 1.037 0.987 0.986 21 Sep-04 1.100 1.156 1.400 1.006 1.100 1.097 1.000 0.953 1.000 1.098 22 Oct-04 1.091 1.038 1.048 1.118 1.212 1.088 1.135 1.025 1.048 1.049 23 Nov-04 1.183 1.204 1.364 1.217 1.050 1.541 1.132 1.048 1.149 1.136 24 Dec-04 0.972 1.031 1.133 1.000 0.976 1.074 1.440 0.954 0.965 1.023 25 Jan-05 1.066 0.979 0.971 0.991 0.976 1.082 1.003 0.988 0.996 1.045 26 Feb-05 1.181 1.024 1.061 0.921 1.075 1.006 0.967 1.012 0.922 1.027 27 Mar-05 1.047 1.024 0.914 0.929 0.930 0.916 0.930 1.012 1.011 1.006 28 Apr-05 0.944 0.919 0.781 0.887 0.925 1.020 0.961 0.952 0.955 1.000 29 May-05 1.106 1.063 1.040 1.145 1.000 1.006 1.013 1.150 1.088 1.007 30 Jun-05 1.076 1.006 0.885 1.111 1.023 1.019 1.193 0.957 1.075 1.031 31 Jul-05 1.010 1.040 1.217 1.083 0.973 1.042 1.036 1.040 1.110 1.053 32 Aug-05 0.928 0.841 0.750 0.914 0.778 1.108 0.802 0.828 0.954 0.888 33 Sep-05 1.211 1.130 1.190 1.000 0.929 0.937 1.159 0.977 1.039 1.028 34 Oct-05 0.945 0.853 0.920 0.920 1.038 1.092 1.027 0.953 0.935 0.981 35 Nov-05 1.107 0.895 1.000 1.097 1.111 0.949 0.957 1.049 1.100 0.962 36 Dec-05 1.254 1.076 1.000 1.037 0.967 1.065 0.994 1.058 1.073 1.142 37 Jan-06 1.196 1.016 0.957 1.045 1.034 1.089 1.096 1.055 1.068 1.058 38 Feb-06 0.942 0.946 1.000 0.905 1.033 1.046 1.192 1.068 0.984 0.989 39 Mar-06 1.081 1.041 1.045 0.981 1.065 1.000 1.097 0.988 1.113 1.088 Lampiran 5 40 Apr-06 1.322 1.063 0.957 1.049 0.970 1.463 1.075 1.198 1.094 1.107 41 May-06 0.774 0.897 1.045 0.926 0.969 1.117 0.807 0.796 0.934 0.908 42 Jun-06 1.039 0.926 0.957 0.855 0.986 0.971 1.077 0.954 1.043 0.985 43 Jul-06 1.157 1.021 0.955 1.000 0.900 1.040 1.069 1.000 1.014 1.032 44 Aug-06 1.038 1.191 0.905 1.064 1.037 1.038 1.013 1.000 1.090 1.069 45 Sep-06 1.019 1.813 1.105 1.170 1.000 0.993 1.069 1.017 1.070 1.062 46 Oct-06 1.264 1.000 0.952 1.010 1.000 1.022 1.074 1.356 0.994 1.031 47 Nov-06 1.086 0.834 0.950 1.106 1.071 1.884 1.100 0.958 1.179 1.086 48 Dec-06 1.060 0.944 1.053 1.174 1.100 0.542 1.134 1.924 1.020 1.050 49 Jan-07 0.975 0.973 1.330 0.889 0.970 0.887 1.047 1.774 0.940 0.973 50 Feb-07 1.167 0.962 1.053 0.983 1.006 1.056 1.016 1.223 0.942 0.991 51 Mar-07 1.302 1.006 1.121 1.059 1.025 1.045 1.031 1.234 1.107 1.052 52 Apr-07 1.316 1.250 0.943 1.088 1.042 1.130 0.965 1.008 1.066 1.103 53 May-07 0.897 1.136 1.284 0.993 1.145 1.346 1.126 1.160 0.910 1.018 54 Jun-07 0.896 0.990 1.368 0.963 1.802 1.268 1.193 1.043 1.031 1.041 55 Jul-07 1.000 1.029 0.942 1.135 1.063 1.015 1.039 1.160 1.137 1.098 56 Aug-07 0.833 0.788 0.857 0.993 0.880 0.865 1.000 0.872 0.991 0.934 57 Sep-07 1.233 1.026 1.024 1.069 1.000 1.139 1.000 1.077 1.014 1.075 58 Oct-07 1.207 0.995 0.930 1.130 0.985 1.382 1.253 1.472 0.977 1.133 59 Nov-07 1.396 0.925 1.030 0.954 0.938 1.337 0.960 1.282 0.944 1.006 60 Dec-07 0.957 1.071 0.995 1.042 1.000 0.992 0.941 1.148 1.005 1.021 Lampiran 6 Sharpe’s Model Saham BUMN Emiten Keterangan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG Standar Deviasi return 0.1526 0.1602 0.1489 0.0944 0.1304 0.1871 0.1094 0.2209 0.0736 0.0570 Excess Return 0.0532 0.0046 -0.0086 0.0235 0.0048 0.0495 0.0295 0.0728 0.0239 0.0253 Sharpe's Model 0.3486 0.0287 -0.0579 0.2484 0.0370 0.2646 0.2699 0.3296 0.3242 0.4437 Nilai Saham dan Jensen’s Model Saham BUMN Emiten Keterangan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG Expected Return 0.061 0.012 -0.001 0.031 0.013 0.057 0.037 0.081 0.032 0.0331 Required Return (CAPM) 0.040 0.035 0.031 0.032 0.025 0.036 0.024 0.032 0.029 0.0327 Alpha (Jensen’s model) 0.021 -0.023 -0.031 -0.001 -0.013 0.021 0.013 0.049 0.003 0.000 Nilai Saham Under Over Over Over Over Under Under Under Under Under Lampiran 7 Appraisal Ratio Saham BUMN Emiten Keterangan ANTM BBNI INAF ISAT KAEF PTBA SMGR TINS TLKM IHSG Varian Saham 0.023 0.026 0.022 0.009 0.017 0.035 0.012 0.049 0.005 0.003 Varian pasar 0.003 Beta saham Kuadrat 1.587 1.188 0.803 0.900 0.477 1.231 0.420 0.888 0.708 0.966 Risiko Spesifik 0.032 0.030 0.018 0.008 0.008 0.043 0.005 0.043 0.004 0.003 Appraisal Ratio 0.670 -0.754 -1.757 -0.068 -1.560 0.497 2.611 1.130 0.671 0.137 KUNTA, 
widget by : http://www.rajakelambu.com
Previous
Next Post »
0 Komentar